La Vulnerable Adaptabilidad De Los Mercados Financieros. Una Explicación Evolutiva — Andrew W. Lo / Adaptive Markets: Financial Evolution at the Speed of Thought Andrew W. Lo

Realmente disfruté los primeros dos tercios del libro, pero luego perdió el rumbo. Mi desilusión comenzó a mediados del Capítulo 8, donde el autor exaltó las virtudes del fondo de volatilidad controlada y “demostró” el éxito que habría tenido esa estrategia en el pasado. Esta fue la oportunidad ideal para profundizar en el concepto de mercados adaptativos, para demostrar las fallas inherentes en la estrategia. La oportunidad se perdió.
Dejando de lado el hecho de que la prueba retrospectiva se completó en el supuesto artificial de que los costos comerciales actuales se habrían aplicado en el pasado (lo que no se mencionó en el texto que acompaña a la tabla 8.2), una estrategia de volatilidad controlada requiere que el inversionista venda cuando es alto. La volatilidad es generalmente más alta cuando los mercados están en crisis. Tomando las propias cifras del Profesor Lo, habría vendido una alta proporción de su fondo el 24 de octubre de 2008. Hagamos un pequeño experimento mental, como el autor lo hizo con gran éxito anteriormente en el libro (pero fundamentalmente no aquí). Imagínese si incluso algunos inversionistas importantes persiguieran una estrategia de control de volatilidad, todos tratando de vender cuando la volatilidad era alta, como en octubre de 2008. ¿Qué haría eso con los precios? Violencia. Las pruebas retrospectivas ignoraron esta realidad y asumieron, completamente en contra de la hipótesis de mercados adaptativos desarrollada anteriormente en el libro, que no habrían tenido ningún impacto en los precios. Lamentablemente, el resto del libro continúa en estilo similar.

Andrew Lo se especializa en derivados. Lo que él no sabe sobre ellos realmente no vale la pena saberlo. Lo curioso es que no hay una oración en este libro sobre derivados. Un autor y académico de gran prestigio ha escrito un libro sobre la fisiología del miedo, los experimentos de Danny Kahneman, la química del placer, Charles Darwin, la mecánica cuántica, pero no su tema de especialización.
¿Cómo?
Érase una vez, muchas personas buenas (y otras no tan buenas) creían que el papel de los derivados era “completar el mercado”. Así, por ejemplo, si “abrevia” las acciones de una empresa a través de una opción de venta. En la construcción, se construye una función en esa opción de venta que en el mercado se denomina “pérdida de la pérdida”: no puede perder más que la “prima” que pagó para comprar la venta. Un hombre que tomó prestadas las acciones y las vendió al margen puede, en teoría, perder una cantidad infinita de dinero si el comercio va en su contra. Usted no puede
Tal “stop loss” no crece en los árboles. No existe en la naturaleza. Así que esta es una manera en la que una opción de venta “completa” el mercado para negociar en las acciones de esta compañía. Ahora puede obtener una exposición negativa a las acciones de esta compañía de una manera que antes no estaba disponible. Si el mercado de acciones de esta compañía se queda vacío (por ejemplo, se duplica) sin negociar los precios intermedios, por lo que habría sido necesario recomprar las acciones para imponer un “stop-loss”, ese es el problema de otra persona. No es tuyo.
Ese es solo un ejemplo de muchos donde los derivados “completan los mercados”.
Las personas como Andrew Lo pasan su tiempo como académicos examinando, entendiendo y explicando a otros cómo funcionan estos constructos.
Lamentablemente, mientras que los derivados efectivamente completan los mercados, no es así en absoluto cómo los usamos. Derivados, los usuarios finales ingresan el 99.9% del tiempo por razones mucho más prosaicas. Un hombre pobre que no puede pedir dinero prestado puede usarlo para obtener un apalancamiento que de otra manera no se puede obtener. Un administrador de fondos en el Condado de Orange que se cree el próximo George Soros puede usarlos para eludir su mandato. Un país como Grecia puede usarlos para mover legalmente su deuda “fuera de balance” para cumplir con los criterios de Maastricht. Un banco de inversión como Goldman Sachs puede comprarlos a otras contrapartes de AIG para protegerse contra la posible desaparición de … AIG. (¡Ordenado!) Y así sucesivamente.
Lo que deja a los académicos que estudian derivados en un lugar divertido. Enseñan a los doctores en doctorado sobre derivados y luego estos tipos, agarrando sus diplomas, en su mayoría van a trabajar en “riesgo”, una función dentro de una institución financiera cuya función principal es idear excusas para explicar por qué el comercio que el jefe quiere hacer encaja dentro de su mandato. O alternativamente, funcionan como los “chicos de la caída” si algo sale mal, porque la descripción de su trabajo era sellar las estrategias o procedimientos que salieron mal.
Esto no significa que los economistas financieros no sepan nada. Ellos saben mucho Y entran en contacto con montones de movers y shakers (agitadores). Y al menos entienden profundamente, a nivel de fórmula, la mecánica de los instrumentos que están causando muchos de nuestros problemas en finanzas hoy. Es solo que la teoría de las finanzas, per se, está en ángulo recto con la solución de nuestros problemas, precisamente porque las finanzas no se practican de la manera que predice la teoría de las finanzas.
Para decirlo de otra manera, si uso una pluma estilográfica de mil dólares para remover mi café, el ingeniero superior de Montblanc puede no ser un tipo con conocimientos relevantes para mi vida. Si todo el mundo usa su pluma estilográfica de mil dólares solo para remover su café, el ingeniero superior de Montblanc está totalmente a la altura de los requisitos. Excepto, por supuesto, si él es amigo de todos los tipos que compran sus bolígrafos, conoce sus historias y puede contarle cómo se mueven todos sus cafés (suponiendo que le interese saberlo).
Y eso es lo que tenemos aquí:
Pisándole los talones a “The End of Theory” de Richard Bookstaber (cuyo libro anterior, por cierto, destroza al insinuar su “alta complejidad” y la teoría del “acoplamiento apretado” se desprende de un libro de 1984 de un autor llamado Charles Perrow), Andrew Lo ha escrito un libro que no solo

1. explica que no existe tal cosa como un “homo economicus” que siempre correcta y racionalmente calcula el mejor curso de acción para su vida económica, pero también
2. Propone una forma alternativa de explicar el mundo.
La idea fundamental es que los agentes económicos (usted y yo) son impulsados ​​por un comportamiento que está preprogramado en nosotros por la evolución. La conclusión de Andrew Lo es que este comportamiento debe ser por naturaleza adaptativo, porque ese es el tipo de comportamiento que la evolución recompensa. Esa es la “Hipótesis de los Mercados Adaptativos”.

El autor no llega rápido. Lo que tenemos aquí es un recorrido tremendamente entretenido, ingenioso, a menudo prolijo, pero nunca aburrido de las ciencias naturales y cómo el autor piensa que se relacionan con la actitud del hombre ante el riesgo y la incertidumbre.
¿Se suma?
Para mí, no lo hace.
Le prometo que si alguien piensa en el final del año, comerciará de una manera que lo despedirá. Demonios, probablemente no deberías pensar en el último mes si lo que quieres es una carrera en finanzas. Cómo en la tierra ese comportamiento individual de alguna manera conspira para sumarse a un comportamiento colectivo que se vuelve adaptable, y cómo alguien puede pensar que cuando todo lo que observamos a nuestro alrededor son cosas como el intercambio de Bitcoin en 2000, me supera.
Supongo que Andrew Lo está diciendo que debemos comportarnos de manera adaptativa. Pero la observación de que cuando las cosas están en calma, el homo economicus es un buen modelo y cuando se arbitran todas las pequeñas bolsas de valor, todas las apuestas están canceladas, no es lo mismo que decir que el modelo adaptativo es el que debe guiar a un observador de mercado en el mercado. pequeña. Más bien, debes hacer lo que dijo Chuck Prince y bailar cuando la música está sonando. Yo diría que Warren Buffet no está haciendo nada diferente, pero tiene los bolsillos profundos y la estructura corporativa para no morir cuando la pista de baile se pone resbaladiza …
Y, sin embargo, para mí, “Mercados adaptativos” era puro entretenimiento. Si el libro tuviera 800 páginas en lugar de 400, lo habría leído de todos modos, porque me lo pasé genial leyendo. Hay un montón de cosas divertidas aquí que no tienen nada que ver con los mercados, pero fueron un placer leer y pensar. Al final, descubrí lo que era “New Math” y ordenaré los libros para mis hijos. O hay un tratado sobre lo que significa ser inteligente (la respuesta de Andrew Lo: la capacidad de armar buenas narraciones) Cosas así, que me encantaron.
También hay algunas cosas molestas para los geeks como yo. Por ejemplo, a pesar de explicar hacia el final del libro exactamente cómo la retroalimentación positiva puede hacer que un micrófono chille, el autor hace una impresión sólida de una dama de RR.HH. al principio del libro cuando continúa discutiendo “retroalimentación positiva” y “retroalimentación negativa”. ”En el contexto de cómo las personas responden las encuestas. Poco riguroso.
Así que eso es realmente. Un libro de hipermercados, un recorrido en torbellino por todos los departamentos del MIT, supongo, desde la sociología a la psicología y la neurobiología, con paradas para tomar fotografías de la fusión del 2007 y el desplome repentino del 2010, mejor ejemplificado por la explicación bastante fácil del prospecto. teoría (es debido a la amígdala, que no es un personaje de Star Wars, lee el libro para obtener la primicia), pero una lectura tremenda si eres un chico nerd como yo.
Si, a diferencia de mí, no eres un dweeb, probablemente deberías omitirlo.

El miedo es un instrumento de alta precisión. Los neurocientíficos han demostrado que nuestros miedos reflejos son reacciones altamente afinadas y que reaccionamos por miedo mucho más rápido de lo que la mente consciente es capaz de percibir. Cuando nos enfrentamos a una amenaza física, la respuesta de «lucha o huida» –que viene marcada por una mayor presión arterial, reflejos más rápidos y una subida de los niveles de adrenalina– ha contribuido a la supervivencia de nuestra especie.
La Hipótesis de los Mercados Adaptativos se basa en la idea de que inversores y mercados financieros siguen más los dictados de la biología que los de la física, ya que en definitiva son un conjunto de organismos vivos que luchan por sobrevivir, y no un cúmulo de objetos inanimados sujetos a las leyes inmutables del movimiento. Las implicaciones de esta sencilla verdad son de largo alcance. Para empezar, esto significa que, a la hora de comprender los mecanismos internos de funcionamiento del sector financiero, los principios de la evolución –competencia, innovación, reproducción y adaptación– son más poderosos que los principios inspirados en la física del análisis económico racional. La consecuencia es que los precios de mercado no siempre reflejan toda la información disponible sino que de vez en cuando, puede que se desvíen de las relaciones racionales de precios debido a fuertes reacciones emocionales tales como el miedo y la avaricia. En consecuencia, el riesgo no siempre se ve recompensado en el mercado por un rendimiento más alto y, por tanto, no siempre es buena idea invertir en títulos a largo plazo, sobre todo si tus ahorros pueden evaporarse a corto plazo. Otra consecuencia es que unas condiciones económicas cambiantes, y las consiguientes respuestas adaptativas, suelen ser motores más importantes de la conducta de los inversores y las dinámicas de mercado que el interés propio racional: la sabiduría de la multitud se ve en ocasiones arrollada por la locura de las masas.

La Hipótesis de los Mercados Eficientes es lo suficientemente directa como para establecer que: en un mercado eficiente, el precio de un activo refleja plenamente toda la información disponible sobre ese activo. Pero las consecuencias de esta sencilla afirmación son inmensas. De algún modo, en 1986 la bolsa fue capaz de agregar toda la información sobre el accidente del Challenger en cuestión de minutos, llegar a la conclusión correcta y aplicarla a los activos de la empresa que debió de parecer, inmediatamente, como la que más probabilidades tenía de ser la responsable. Más aún: el mercado fue capaz de hacer todo eso sin que sus compradores y vendedores tuvieran ningún conocimiento técnico especial sobre desastres aeroespaciales.
No es una exageración decir que la Hipótesis de los Mercados Eficientes es la responsable de que surgiera el negocio de los fondos indexados, que ahora constituye un segmento dentro del sector financiero valorado en billones de dólares y que sigue creciendo a buen ritmo. La economía financiera moderna ha sustituido a los famosos asesores financieros y a los pronosticadores de toda índole por un procedimiento de inversión mucho más transparente y sistemático. Las exitosas tecnologías financieras actuales, como los restantes avances tecnológicos, permiten al común de las gentes hacer cosas que nunca imaginaron que serían capaces de hacer por sí mismas, democratizando de esta manera las finanzas aunque, como ocurre con todas las tecnologías nuevas, acarreando también nuevos riesgos.
En muchos sentidos, el Homo sapiens se ha transformado a sí mismo, a lo largo de los últimos milenios, en Homo economicus, un ser económico racional, y el mercado financiero moderno bien podría ser la versión contemporánea de caminar erguido sobre dos patas o del pulgar oponible.
Así pues, ¿qué lectura pueden hacer los Homo economicus de la crisis estadounidense del ahorro y el crédito de las décadas de 1980 y 1990, de la burbuja de Internet, de la crisis financiera de 2008 y de todas las decisiones financieras estúpidas que se toman todos los días?.

El póquer es tanto un juego de habilidad como un juego de azar, pero los jugadores serios siempre establecen unos límites estrictos para su juego: sobre el dinero que se jugará cada uno, la cantidad total en juego o bote, el tiempo que permanecerán sentados a la mesa de juego y cuánto están dispuestos a perder antes de abandonar. La clave de su conducta es que establecen estos límites antes de sentarse a jugar y que los cumplen independientemente de las sensaciones que experimenten luego cuando alcancen cualquiera de esos límites. El propósito de todas estas reglas es compensar los sesgos en nuestro cableado mental que traemos de serie los humanos por obra de la Madre Naturaleza, que nos dicen que apostemos la camisa cuando vamos perdiendo y nos aconsejan coger el dinero y salir corriendo cuando vamos ganando.
Este cableado de serie es lo que hace que una forma de póquer como el No-Limit Texas Hold’em (sin límites) sea tan peligrosa y por tanto emocionante. En una partida sin límites, un jugador puede apostar por cualquier cantidad que tenga a mano, lo cual puede acarrear terribles consecuencias incluso para jugadores profesionales. La tentación de apostarlo todo puede ser muy poderosa.
El enfoque económico ortodoxo para modelar el comportamiento humano ha consistido en suponer que las personas se comportan como Homo economicus perfectamente racionales que sopesan las consecuencias de sus acciones de manera que pueden sumarse y restarse como si fueran cantidades de dinero. La historia, la cultura y las normas sociales no influyen en las decisiones del Homo economicus, que siempre prevé de manera correcta las acciones de los demás y el estado actual y futuro del entorno económico. Y, lo más importante de todo, el Homo economicus siempre toma la decisión óptima en cualquier circunstancia. Estos supuestos forman el sustrato sobre el que se construye gran parte de la Economía moderna, pero sobre todo la Hipótesis de los Mercados Eficientes.
Habida cuenta de lo contrarias que son esas premisas a nuestra experiencia subjetiva, podría incluso sorprender que la Economía consiga ni tan siquiera establecer un modelo del comportamiento humano. Lo milagroso de la Economía es que, en la mayoría de los casos, esos supuestos permiten explicar bastante bien la mayor parte de los comportamientos observados.
La Hipótesis de los Mercados Eficientes no se sostiene. En cuanto al motivo por el que es así, existe respuesta, pero habrá que buscarla fijando la atención en otra parte, desviándonos para ello hacia los campos de la neurociencia y la biología evolutiva.
Como Sasquatch, el monstruo del lago Ness, y las abducciones alienígenas, el Homo economicus ha resultado ser un mito. Los seres humanos tienen demasiados comportamientos irracionales que acaban reforzándose mutuamente en el mercado. Aun así, los economistas del comportamiento siguen siendo minoría frente a los partidarios de la Hipótesis de los Mercados Eficientes. ¿Por qué? Porque a los economistas del comportamiento todavía no se les ha ocurrido una alternativa interesante. Recuerda: hace falta una teoría para desmontar una teoría.
Incluso nuestros comportamientos mentales más «racionales» son en realidad adaptaciones a entornos pasados pero, para apreciar plenamente esta idea, necesitamos desviarnos una vez más, en esta ocasión hacia el mundo de la biología evolutiva.
Los profesionales de las finanzas y sus estrategias podrían estar exquisitamente bien definidos y ajustados al actual entorno financiero pero, ¿qué pasa cuando el entorno cambia? Las viejas teorías de las expectativas racionales y la Teoría de los Mercados Eficientes tienen poco que decir sobre el comportamiento de mercado y mucho menos sobre dinámicas de mercado.

La Hipótesis de los Mercados Adaptativos. Nos ha llevado cierto tiempo llegar a este punto, pero las ideas básicas se pueden resumir en unos cuantos puntos principales:
1. No somos ni siempre racionales ni siempre irracionales, pero somos entes biológicos cuyas características y comportamientos han sido conformados por las fuerzas de la evolución.
2. Presentamos sesgos en el comportamiento y, aparentemente, tomamos decisiones que distan de ser las óptimas, pero somos capaces de aprender de las experiencias pasadas y revisar las reglas heurísticas que aplicamos en respuesta al feedback negativo.
3. Tenemos capacidad para el pensamiento abstracto, sobre todo para realizar análisis del tipo «y qué pasa si» de cara al futuro, predicciones basadas en experiencias pasadas, preparación para cambios en el entorno. Esto es la evolución a la velocidad del pensamiento, que no es lo mismo pero está relacionada con la evolución biológica.
4. El motor de las dinámicas del mercado financiero son nuestras interacciones a medida que vamos comportándonos, aprendiendo y adaptándonos los unos a los otros y al entorno social, cultural, político, económico y natural en el que vivimos.
5. La supervivencia es la fuerza definitiva que impulsa la competencia, la innovación y la adaptación.
Estos principios llevan a una conclusión muy diferente de las que han propugnado tanto economistas del comportamiento como racionalistas.
Según la Hipótesis de los Mercados Adaptativos, la gente nunca está segura de que su heurística actual sea «suficientemente buena». Llegan a la conclusión de que lo es por prueba y error. La gente decide en función de sus experiencias pasadas y de sus «esfuerzos por adivinar» cuál sería la situación óptima, y aprende gracias al refuerzo positivo y negativo que recibe en vista de los resultados.
Un mercado eficiente es sencillamente el límite estacionario de un mercado en un entorno financiero invariable. Es poco probable que exista en realidad un mercado tan idealizado, pero aun así es una abstracción útil cuyo rendimiento puede estimarse en determinadas circunstancias. Para comprender cuáles son esas condiciones, miramos al rincón de la economía que es «rojo en diente y garra»: el sector de los hedge funds o fondos de cobertura.

Hay una cantinela que se oye mucho en Washington en los últimos años: «es terrible no aprovechar una crisis». Este comentario bastante cínico es reflejo de la realidad de nuestra respuesta del miedo. Tras la reciente crisis financiera, necesitamos aprovechar la oportunidad que se abre para crear nuevas leyes antes de que el recuerdo se desvanezca por completo, utilizando la mejor evidencia empírica y el mejor análisis de que dispongamos. En un mundo ideal, esto requerirá de los adecuados canales de retroalimentación para que el sistema pueda autocorregirse o –para utilizar la analogía adaptativa– para mantener el equilibrio adecuado del miedo y la codicia en el sistema financiero. En el proceso, tendremos que desarrollar nuevos relatos financieros sobre la necesidad de abstenernos de buscar recompensas inmediatas. Y, para hacer eso, necesitamos comprender el origen de las patologías financieras: las finanzas que se portan mal.
Pese a que las crisis financieras no son nada nuevo, la envergadura, alcance y duración de la crisis de 2008 nos indica que algo ha cambiado. La sobredimensionada población de Homo sapiens ha traído consigo unos cuantos retos igualmente sobredimensionados, incluidas unas cuantas amenazas al sistema financiero. Estas amenazas son parte de una cuestión más amplia en el contexto de la evolución humana, que es la doble cara de los avances tecnológicos: gracias a la tecnología se producen beneficios, pero estos a menudo vienen de la mano de consecuencias no deseadas, una de las cuales es la creciente dependencia de las finanzas.

El poder de los mercados globales de capital es enorme. Los mercados financieros concentran la inteligencia colectiva de cientos de miles de profesionales de todo el mundo, formando un superordenador humano en la red masiva de inteligencia que conocemos como economía mundial. Como ya hemos visto, este superordenador no es precisamente infalible, y no lo es por buenas razones evolutivas, pero aun así resulta extremadamente potente. ¿Y si pudiéramos canalizar la actividad de este potente superordenador para abordar los principales retos a que se enfrenta la humanidad?.
El futuro es siempre incierto. El gran «filósofo» estadounidense Yogi Berra dijo en una ocasión: «el futuro ya no es lo que solía ser». Ahora bien, fue el economista Frank Knight quien nos enseñó a distinguir el riesgo de la incertidumbre. El riesgo es medible y cuantificable; la incertidumbre es lo que no se sabe que no se sabe. Uno de los grandes logros de la economía financiera moderna ha sido luchar contra la incertidumbre para convertir lo que no se sabe que no se sabe en cantidades conocidas y familiares, domar la incertidumbre y encauzar el riesgo de un modo que sirva a nuestros propósitos. La Hipótesis de los Mercados Adaptativos nos dice que, a medida que transformemos la incertidumbre en riesgo, los inversores se adaptarán y el capital acabará llegando.
Después de tres décadas como economista financiero, estoy convencido de que, con la estructura financiera adecuada, casi todo es posible.
Más que cualquier otra especie, el Homo sapiens formula expectativas y responde a una visión. Si los inversores confían en que cures el cáncer, si comparten tu visión, estarán encantados de financiarla. Con las expectativas adecuadas, la financiación adecuada y la visión adecuada, podemos lograr cosas asombrosas.
Las finanzas del futuro lograrán abordar todas estas prioridades sociales. Nuestra inteligencia humana canalizará nuestra codicia y nuestro miedo colectivos para resolver nuestros problemas globales. A fin de cuentas, haría falta un verdadero creyente en la Hipótesis de los Mercados Eficientes para creer que los mercados están ahora mismo asignando el dinero a sus usos óptimos y que no hace falta nada más. La Hipótesis de los Mercados Adaptativos nos dice que podemos mejorar un mercado, un método o un sistema financiero entero, adaptándolo a nuestras necesidades y los retos de nuestro entorno. Las mismas características que hacen que el sistema financiero sea proclive a la locura de las masas, también lo hacen extremadamente eficaz a la hora de recabar y desplegar la sabiduría de la multitud.
Las finanzas no tienen por qué ser un juego de suma cero si no lo permitimos. Nos puede ir bien haciendo el bien y, si todos colaboramos, lo podemos hacer ahora, sin más dilación.

I really enjoyed the first two-thirds of the book, but then it lost its way. My disillusionment started in the middle of Chapter 8, where the author extolled the virtues of the volatility controlled fund and “demonstrated” how successful such a strategy would have been in the past. This was the ideal opportunity to go deeper into the adaptive markets concept, to demonstrate the inherent flaws in the strategy. The opportunity was missed.
Leaving aside the fact that the back-testing was completed on the artificial assumption that current trading costs would have applied in the past (which wasn’t mentioned in the text accompanying table 8.2), a volatility controlled strategy requires the investor to sell when volatility is high. Volatility is generally highest when markets are in turmoil. Taking Professor Lo’s own figures, he would have sold a high proportion of his fund on 24 October 2008. Let’s complete a little thought experiment, as the author did with great success earlier in the book (but crucially not here). Imagine if even a few major investors were to pursue a volatility control strategy, all trying to sell when volatility was high, such as in October 2008. What would that do to prices? Mayhem. The back-testing ignored this reality and assumed, completely against the adaptive markets hypothesis developed earlier in the book, that they would have had no impact on prices. Sadly, the remainder of the book continues in similar style.

Andrew Lo specializes in derivatives. What he does not know about them is really not worth knowing. Funny thing is, there isn’t one sentence in this book about derivatives. A very highly-regarded author and academic has written a book about the physiology of fear, the experiments of Danny Kahneman, the chemistry of pleasure, Charles Darwin, quantum mechanics, but not his subject of expertise.
How come?
Once upon a time, many good (and other not-so-good) people believed that the role of derivatives was to “complete the market.” So, for example, if you “short” the stock of a company via a put option, by construction a feature is built into that put option that in the market is called a “stop-loss:” You cannot possibly lose more than the “premium” you paid to buy the put. A guy who borrowed the stock and sold it on margin can in theory lose an infinite amount of money if the trade goes against him. You can’t.
Such a “stop loss” does not grow on trees. It does not exist in nature. So this is a way in which a put option “completes” the market for trading in the stock of this company. You can now gain negative exposure to the stock of this company in a manner that was previously not available. If the market in the stock of this company gaps up (for example, doubles) without trading the prices in between at which it would have been necessary to buy the stock back to enforce a “stop-loss,” that is somebody else’s problem. Not yours.
That is but one example of many where derivatives “complete markets.”
People like Andrew Lo spend their time as academics examining, understanding and explaining to others how these constructs work.
Sadly, while derivatives do indeed complete markets, that’s not at all how we use them. Derivatives, 99.9% of the time are entered into by end-users for much more prosaic reasons. A poor guy who cannot borrow money can use them to obtain otherwise unobtainable leverage. A fund manager in Orange County who fancies himself the next George Soros can use them to circumvent his mandate. A country like Greece can use them to legally move its debt “off balance sheet” to meet the Maastricht criteria. An investment bank like Goldman Sachs can buy them from other counterparties of AIG to hedge against the potential demise of… AIG. (Sorted!) And so forth.
Which leaves academics that study derivatives in a funny place. They teach PhD’s about derivatives and then these guys, clutching their diplomas, mostly go to work in “risk,” a function within a financial institution whose chief role is to devise excuses for why whatever trade the boss wants to do fits within his mandate. Or alternatively, they function as the “fall guys” if something goes wrong, because their job description was to rubber-stamp whatever strategies or procedures went wrong.
This does not mean financial economists know nothing. They know a whole lot. And they come in contact with loads of movers and shakers. And at least they understand deeply, at the formula level, the mechanics of the instruments that are causing many of our problems in finance today. It’s just that finance theory, per se, is at right angles to the solution of our problems, precisely because finance is not practiced in the way that is predicted by finance theory.
To put it differently, if I use a thousand dollar fountain pen to stir my coffee, the senior engineer at Montblanc may not be a guy with knowledge relevant to my life. If everybody uses his thousand dollar fountain pen only to stir his coffee, the senior engineer at Montblanc is entirely surplus to requirements. Except, of course, if he’s friends with all the guys who buy his pens, knows their stories and can tell you how they all go about stirring their coffee (assuming you care to know).
And that’s what we’ve got here:
Hot on the heels of Richard Bookstaber’s “The End of Theory,” (whose previous book, incidentally, he trashes by implying its “high complexity” and “tight coupling” theory is cribbed from a 1984 book by an author called Charles Perrow), Andrew Lo has written a book that not only

1. explains that there is no such thing as a “homo economicus” who always correctly and rationally computes the best course of action for his economic life, but also
2. proposes an alternative way to explain the world
The fundamental insight is that economic agents (you and I) are driven by behavior that is pre-programmed into us by evolution. Andrew Lo’s conclusion is that this behavior must by nature be adaptive, because that is the type of behavior that evolution rewards. That is the “Adaptive Markets Hypothsis.”

The author does not get there fast. What we have here is a tremendously entertaining, witty, often wordy, but never boring tour of the natural sciences and how the author thinks they pertain to man’s attitude to risk and uncertainty.
Does it add up?
For me, it doesn’t.
I promise you that if anybody thinks past year-end he will trade in a manner that will get him fired. Hell, you probably should not think past month-end if it’s a career in finance you want. How on earth that individual behavior somehow conspires to add up to collective behavior that becomes adaptive, and how anybody can think that when all we observe around us is stuff like Bitcoin trading at 2000 is beyond me.
I guess Andrew Lo is saying we should behave adaptively. But the observation that when things are calm homo economicus is a good model and when all the little pockets of value have been arbed all bets are off is resolutely not the same as saying the adaptive model is the one that should guide a market observer in the small. Rather, you need to do what Chuck Prince said and dance when the music is playing. I would contend that Warren Buffet is doing no different, but has the deep pockets and corporate structure to not get killed when the dance floor gets slippery…
And yet, for me “Adaptive Markets” was pure entertainment. If the book was 800 pages rather than 400 I would have read it anyway, because I had a super time reading it. There are tons of fun things here that have nothing to do with markets, but were a joy to read and think about. Like, I finally found out what “New Math” was and I’ll order the books for my kids. Or there is a treatise on what it means to be intelligent (Andrew Lo’s answer: the ability to put together good narratives) Stuff like that, which I totally loved.
There’s also some annoying stuff for geeks like me. For instance, despite explaining toward the end of the book exactly how positive feedback can get a microphone to squeal, the author does a solid impression of an HR lady at the beginning of the book when he keeps discussing “positive feedback” and “negative feedback” in the context of how people answer surveys. Sloppy.
So that’s really it. A hyper-wordy book, a whirlwind tour of all departments at MIT, I guess, from sociology to psychology to neurobiology, with stops to take pictures of the 2007 quant meltdown and the 2010 flash crash, best exemplified by the rather facile explanation of prospect theory (it’s because of the amygdala, who is not a character in Star Wars, read the book to get the scoop), but a tremendous read if you are a nerdy guy like I am.
If, unlike me, you are not a dweeb, you should probably skip, though.

Fear is a high precision instrument. Neuroscientists have shown that our reflex fears are highly refined reactions and that we react by fear much faster than the conscious mind is able to perceive. When faced with a physical threat, the “fight or flight” response – which is marked by higher blood pressure, faster reflexes and a rise in adrenaline levels – has contributed to the survival of our species.
The Adaptative Market Hypothesis is based on the idea that investors and financial markets follow the dictates of biology more than those of physics, since in short they are a set of living organisms that struggle to survive, and not a cluster of inanimate objects subject to the immutable laws of motion. The implications of this simple truth are far-reaching. To begin with, this means that, when it comes to understanding the internal mechanisms of the financial sector, the principles of evolution – competition, innovation, reproduction and adaptation – are more powerful than principles inspired by the physics of rational economic analysis. The consequence is that market prices do not always reflect all available information, but from time to time, they may deviate from rational price relationships due to strong emotional reactions such as fear and greed. As a result, risk is not always rewarded in the market for a higher yield and, therefore, it is not always a good idea to invest in long-term securities, especially if your savings can evaporate in the short term. Another consequence is that changing economic conditions, and the consequent adaptive responses, tend to be more important drivers of investor behavior and market dynamics than rational self-interest: the wisdom of the crowd is sometimes overwhelmed by madness of the masses.

The Hypothesis of the Efficient Markets is sufficiently direct to establish that: in an efficient market, the price of an asset fully reflects all the information available about that asset. But the consequences of this simple statement are immense. Somehow, in 1986 the stock market was able to add all the information about the Challenger accident in a matter of minutes, reach the correct conclusion and apply it to the assets of the company that should have seemed, immediately, as the most likely I had to be responsible. Moreover, the market was able to do all that without its buyers and sellers having any special technical knowledge about aerospace disasters.
It is not an exaggeration to say that the Hypothesis of the Efficient Markets is responsible for the emergence of the indexed funds business, which now constitutes a segment within the financial sector valued in billions of dollars and that continues to grow at a good pace. The modern financial economy has replaced the famous financial advisers and forecasters of all kinds by a much more transparent and systematic investment procedure. Successful current financial technologies, like other technological advances, allow ordinary people to do things they never imagined they would be able to do on their own, thus democratizing finances, although, as with all new technologies, they also carry new risks.
In many ways, Homo sapiens has transformed itself, over the last few millennia, into Homo economicus, a rational economic being, and the modern financial market could well be the contemporary version of walking on two legs or the opposable thumb.
So, what can Homo economicus do about the US savings and credit crisis of the 1980s and 1990s, the Internet bubble, the 2008 financial crisis and all the stupid financial decisions that are made? everyday?.

Poker is both a game of skill and a game of chance, but serious players always set strict limits for their game: on the money to be played each, the total amount in play or pot, the time they will remain seated at the game table and how much they are willing to lose before leaving. The key to their behavior is that they set these limits before sitting down to play and that they comply regardless of the sensations they experience later when they reach any of those limits. The purpose of all these rules is to compensate for the biases in our mental wiring that humans bring as a result of the work of Mother Nature, who tell us to bet the shirt when we lose and advise us to take the money and run when we win.
This serial wiring is what makes a form of poker like No-Limit Texas Hold’em (no limits) so dangerous and therefore exciting. In a game without limits, a player can bet on any amount at hand, which can bring terrible consequences even for professional players. The temptation to bet everything can be very powerful.
The orthodox economic approach to modeling human behavior has been to assume that people behave like perfectly rational Homo economicus who weigh the consequences of their actions so that they can be added and subtracted as if they were amounts of money. History, culture and social norms do not influence the decisions of Homo economicus, which always correctly foresees the actions of others and the current and future state of the economic environment. And, most important of all, the Homo economicus always makes the optimal decision in any circumstance. These assumptions form the substrate on which much of the modern economy is built, but above all the Hypothesis of the Efficient Markets.
Given how contrary these premises are to our subjective experience, it might even be surprising that the Economy does not even establish a model of human behavior. The miraculous thing about economics is that, in most cases, these assumptions explain quite well most of the observed behaviors.
The Hypothesis of the Efficient Markets does not hold. As for the reason why it is so, there is an answer, but we will have to look for it by fixing the attention elsewhere, deviating for it towards the fields of neuroscience and evolutionary biology.
Like Sasquatch, the monster of Loch Ness, and the alien abductions, Homo economicus has turned out to be a myth. Human beings have too many irrational behaviors that end up reinforcing each other in the market. Even so, behavioral economists remain a minority against supporters of the Efficient Market Hypothesis. Why? Because behavioral economists have not yet come up with an interesting alternative. Remember: a theory is needed to dismantle a theory.
Even our most “rational” mental behaviors are actually adaptations to past environments, but to fully appreciate this idea, we need to deviate once more, this time to the world of evolutionary biology.
Finance professionals and their strategies could be exquisitely well defined and adjusted to the current financial environment, but what happens when the environment changes? The old theories of rational expectations and the Theory of Efficient Markets have little to say about market behavior and much less about market dynamics.

The Hypothesis of the Adaptive Markets. It has taken us some time to get to this point, but the basic ideas can be summarized in a few main points:
1. We are not always rational or always irrational, but we are biological entities whose characteristics and behaviors have been shaped by the forces of evolution.
2. We present biases in behavior and, apparently, we make decisions that are far from optimal, but we are able to learn from past experiences and review the heuristic rules that we apply in response to negative feedback.
3. We have capacity for abstract thinking, especially to carry out analyzes of the «and what if» type for the future, predictions based on past experiences, preparation for changes in the environment. This is evolution at the speed of thought, which is not the same but is related to biological evolution.
4. The motor of the dynamics of the financial market are our interactions as we behave, learning and adapting to each other and the social, cultural, political, economic and natural environment in which we live.
5. Survival is the ultimate force that drives competition, innovation and adaptation.
These principles lead to a very different conclusion from those advocated by behavioral and rationalist economists.
According to the Adaptive Market Hypothesis, people are never sure that their current heuristic is “good enough”. They come to the conclusion that it is by trial and error. People decide based on their past experiences and their “efforts to guess” what would be the optimal situation, and learn thanks to the positive and negative reinforcement received in view of the results.
An efficient market is simply the stationary limit of a market in an invariable financial environment. It is unlikely that such an idealized market really exists, but even so it is a useful abstraction whose performance can be estimated in certain circumstances. To understand what those conditions are, we look at the corner of the economy that is “red in tooth and claw”: the sector of hedge funds or hedge funds.

There is a rumour that is heard a lot in Washington in recent years: “It is terrible not to take advantage of a crisis.” This rather cynical comment is a reflection of the reality of our fear response. After the recent financial crisis, we need to take advantage of the opportunity that is open to create new laws before the memory fades away completely, using the best empirical evidence and the best analysis available. In an ideal world, this will require the appropriate feedback channels for the system to self-correct or-to use the adaptive analogy-to maintain the proper balance of fear and greed in the financial system. In the process, we will have to develop new financial accounts about the need to refrain from seeking immediate rewards. And, to do that, we need to understand the origin of financial pathologies: finances that misbehave.
Although financial crises are nothing new, the scale, scope and duration of the 2008 crisis tell us that something has changed. The oversized population of Homo sapiens has brought with it a few equally oversized challenges, including a few threats to the financial system. These threats are part of a broader issue in the context of human evolution, which is the double side of technological advances: thanks to technology there are benefits, but these often come from unintended consequences, one of which is the growing dependence on finance.

The power of global capital markets is enormous. Financial markets concentrate the collective intelligence of hundreds of thousands of professionals around the world, forming a human supercomputer in the massive intelligence network we know as the world economy. As we have seen, this supercomputer is not exactly infallible, and it is not for good evolutionary reasons, but it is still extremely powerful. What if we could channel the activity of this powerful supercomputer to address the main challenges facing humanity?
The future is always uncertain. The great American “philosopher” Yogi Berra once said: “the future is no longer what it used to be.” Now, it was the economist Frank Knight who taught us to distinguish the risk of uncertainty. The risk is measurable and quantifiable; Uncertainty is what you do not know you do not know. One of the great achievements of the modern financial economy has been to fight against uncertainty to convert what is not known that is not known in known and familiar quantities, to tame the uncertainty and to channel the risk in a way that serves our purposes. The Adaptive Market Hypothesis tells us that, as we transform uncertainty into risk, investors will adapt and capital will end up coming.
After three decades as a financial economist, I am convinced that, with the right financial structure, almost everything is possible.
More than any other species, Homo sapiens formulates expectations and responds to a vision. If investors trust you to cure cancer, if they share your vision, they will be happy to fund it. With the right expectations, the right financing and the right vision, we can achieve amazing things.
The finances of the future will manage to address all these social priorities. Our human intelligence will channel our collective greed and fear to solve our global problems. After all, it would take a true believer in the Efficient Market Hypothesis to believe that markets are now allocating money to their optimal uses and that nothing else is needed. The Hypothesis of the Adaptive Markets tells us that we can improve a market, a method or a whole financial system, adapting it to our needs and the challenges of our environment. The same characteristics that make the financial system prone to the madness of the masses, also make it extremely effective when it comes to collecting and displaying the wisdom of the crowd.
Finances do not have to be a zero-sum game if we do not allow it. We can do well doing good and, if we all collaborate, we can do it now, without further delay.

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