Los Señores De Las Finanzas — Liaquat Ahamed / Lords Of Finance: The Bankers Who Broke the World by Liaquat Ahamed

Un magnífico libro que fue galardonado con el Pulitzer en 2010.
La economía es un tema difícil de hacer aceptable y la creación de una historia económica interesante e informativa es un esfuerzo aún más desalentador. Liaquat Ahamed ha tenido un éxito admirable en ambos aspectos. “Lords of Finance” (LoF) es una historia genuinamente fascinante, detallada y convincente de los fundamentos económicos de la banca internacional del siglo XXI y sus 4 actores principales: Norman (Banco de Inglaterra), Strong (EE. UU.), Moreau (Francia) y Schacht (Alemania).
Los 4 LoF eran personajes francamente extraños y, al relatar sus biografías y recapitular escenas domésticas e internacionales, Ahamed organiza el escenario para las decisiones financieras de largo alcance que tomaron, algunas de las cuales provocaron la agitación económica que finalmente desembocaría en la Primera. La guerra mundial a la Gran Depresión a la Segunda Guerra Mundial. La eventual “racionalización” de las finanzas internacionales, llevada a cabo a la luz de las debacles de finales del siglo XIX y principios del siglo XX, evidentemente, no logró evitar otra catástrofe.
Si uno está buscando al “héroe” de la historia, ese papel se le ha dado a tres hombres: el primero es John Maynard Keynes. Desde la perspectiva de Ahamed, Keynes parecía tener casi invariablemente razón en su análisis durante los años de agitación, aunque sus recetas (y proscripciones) rara vez se aceptaban (que como ahora). Él caracterizó la era de la Depresión como “La Edad Oscura”. El segundo es FDR. A Roosevelt se le acredita tomar los audaces pasos necesarios para revertir la Depresión a partir de marzo de 1933 (abandonando el estándar de oro mediante una “pequeña” enmienda a la AAA que permitió al presidente devaluar la moneda estadounidense, impulsando los precios y reduciendo el costo de préstamo). El tercero es el menos conocido Eugene Meyer, que en algún momento estuvo a cargo tanto de la Reserva Federal como de la Corporación Financiera de Reconstrucción. Sus esfuerzos de 1932 para convencer al Congreso de permitir que los valores gubernamentales sirvan como activos elegibles para respaldar la moneda permitieron a la Fed “… embarcarse en un programa masivo de operaciones de mercado abierto, inyectando un total de $ 1 mil millones en efectivo a los bancos”. Estos fueron movimientos audaces por hombres valientes, a menudo actuando en contra de la sabiduría convencional. Son contrastados crudamente por el autor con las muchas malas decisiones y las maniobras indecisas emprendidas por el “establecimiento” económico.
Sospecho que muchos lectores se sienten atraídos por este libro, no en busca de una historia económica, sino en busca de paralelismos con la “Gran Depresión”, que comenzó con el colapso de Lehman y Bear Stearns en 2007-2008. Encontrarás aquellos muy bien catalogados en el epílogo. Sin embargo, la mayor parte del texto se escribió mucho antes de la reciente agitación financiera. La introducción del autor fue escrita en octubre de 2008, tiempo durante el cual señala: “… el mundo está en medio de uno de esos pánicos, el más grave desde hace setenta y cinco años, desde que el banco corrió de 1931 a 1933 con esa característica tan prominentemente en los últimos capítulos de este libro. Los mercados crediticios están congelados, las instituciones financieras están acumulando efectivo, los bancos se están hundiendo o siendo absorbidos por la semana, los mercados bursátiles se están desmoronando “. Si bien la analogía histórica es un instrumento crudo en manos de la certeza moral, especialmente cuando se aplica retrospectivamente, uno no puede evitar considerar la situación actual a través del lente de los errores del pasado. El libro de Ahamed es un recuento brillante, sobrio y elegante de los acontecimientos, hábilmente entrelazado con análisis que son siempre concisos y nunca pedantes.
El autor señala que entonces como ahora, se emprendió una búsqueda de los “villanos”. En marzo de 1933, la Comisión de Bancos y Monedas del Senado de los EE. UU. Reclutó al Asistente del Fiscal de Nueva York, DA Ferdinand Pecora, como el Consejo Jefe que investigaba la causa del colapso de 1929. La investigación de Pecora dio lugar a reformas y, como señala Ahamed, “el público pronto se rindió con las historias de escándalos financieros en las altas esferas”. Debo decir que, aunque Ahamed no lo mencionó por razones obvias, los economistas modernos aprendieron lecciones que incluyen ejemplos destacados, Ben Bernanke, Joseph Stiglitz y Paul Krugman. Lamentablemente, muchos líderes también han olvidado estas lecciones durante muchos años, hasta el presente.

Según entendí el texto, los errores más atroces que llevaron a la Gran Depresión fueron:
1) fantásticas “burbujas” especulativas (por ejemplo, el mercado de valores de EE. UU., Bienes raíces de Florida),
2) adherencia al patrón oro,
3) especulación financiera poco sólida por parte de varios bancos grandes,
4) reparaciones WW-I (y, lo más significativo, la Guerra misma),
5) falta de una política financiera nacional (e internacional) coherente,
6) las acciones de los 4 LoF, ellos mismos

Por supuesto, los banqueros y economistas de la época no eran ni más ni menos inteligentes (o tontos) que sus contrapartes actuales y reconocieron estos y otros temas. Sin embargo, tratar el asunto de una manera racional a veces los eludía, esto por una variedad de razones. Algunos hechos sobresalientes que Ahamed señala son otros asuntos agravados que vale la pena mencionar. Por ejemplo, a mediados de 1927, la Reserva Federal de los EE. UU. Recortó las tasas de interés (en solo 0.5%, que luego se revirtió en 6 meses). Ahamed cree que, “el movimiento de la Fed fue la chispa que encendió el incendio forestal (de la especulación bursátil)”. El autor también señala que las crecientes tasas de interés en los EE. UU. “… funcionaron como un imán, sacando dinero de todos los rincones del mundo, todos los países de Europa, excepto Francia, lucharon para evitar que su oro escapara al otro lado del Atlántico … Con la constante erosión en los precios de las materias primas, el efecto de los aumentos de las tasas fue elevar el costo real del dinero en muchos lugares a más del 10%, trayendo consigo los primeros signos de desaceleración económica mundial … Mientras tanto, el mercado bursátil estadounidense se negó a prestar atención al aumento del costo del dinero en todo el mundo o a los primeros signos de desaceleración en el exterior “.
En 2011, la economía sigue en condiciones precarias, a nivel nacional y mundial. A Voltaire se le atribuye la mordaz observación de que “la historia nunca se repite, los hombres siempre lo hacen”. Ese axioma concisa parece ser cierto hoy y las consecuencias aún pueden resultar económicamente catastróficas. Por ejemplo, surgir de algunos sectores llamados a “restablecer el patrón oro”, “abolir la Fed”, “reducir el gasto público”, “no más rescates”, “recortar los impuestos a los ricos (presuntos) creadores de empleo “)”, etc., etc. La erronea estupidez de estas panaceas panaceas (que caen bajo el eslogan general de “conservadurismo fiscal”) no podría ilustrarse mejor que el recuento dado en LoF. Estas nociones erróneas se han reforzado aún más por el “mito del mercado” sagrado, reforzado por el bloqueo legislativo de los controles reguladores prudentes, posiblemente a partir de la derogación de Glass-Steagal en 1999). En algunos círculos, estos shibboleths han alcanzado el estatus casi religioso otorgado al oro en un pasado no muy lejano. Ahamed ofrece el siguiente resumen breve: “… mientras que la mayoría de las veces la economía funciona muy bien al dejar la mano invisible, durante los pánicos, esa mano parece perder su control … Para restablecer la cordura y restaurar algún tipo de equilibrio en estas circunstancias requiere una cabeza muy visible para guiar la mano invisible “. Esperemos que las próximas cabezas rindan mejor que las de los 4 señores de las finanzas.

Cada uno a su manera aclara el espíritu nacional de su época. Montagu Norman, con su quijotesca confianza en su intuición imperfecta, encarnaba a una Gran Bretaña anclada en el pasado, sin aceptar aún su menguante prestigio mundial. Émile Moreau, aislado y rencoroso, reflejaba a la perfección una Francia vuelta hacia sí misma para lamer sus terribles heridas de guerra. Benjamin Strong, el hombre de acción, representaba a una nueva generación de estadounidenses, dedicada activamente a aportar su musculatura financiera para sostener los asuntos mundiales. Únicamente Hjalmar Schacht, arrogante y malhumorado, parecía desentonar con la débil y derrotada Alemania en nombre de la cual hablaba, aunque tal vez no hacía más que expresar el verdadero ánimo oculto de la nación.
Hay algo muy conmovedor en el contraste entre el poder ejercido un día por estos cuatro hombres y su casi total desaparición de las páginas de la historia. Estos cuatro nombres, en su día bien conocidos, a los que los periódicos denominaron «el club más exclusivo del mundo», quedaron sepultados bajo los escombros del tiempo y actualmente no significan nada para la mayoría.
Por un lado estaban las grandes entidades bancarias anglosajonas: J. P. Morgan, Brown Brothers y Barings; y por otro, las firmas judías: las cuatro sucursales de Rotschild, Lazard, las sociedades bancarias judías alemanas Warsburg y Kuhn Loeb, y disidentes como sir Ernest Cassel. Aunque los anglosajones blancos protestantes eran, como mucha gente hoy en día, extraoficialmente antisemitas, los dos grupos se trataban mutuamente con prudente respeto. Sin embargo, todos eran esnobs que miraban con desprecio a los invasores. Formaban una sociedad que podía ser egocéntrica y satisfecha de sí misma, indiferente a los problemas del desempleo y la pobreza. Sólo en Alemania —y esto es una parte de esta historia— este trasfondo de prejuicios acabó siendo realmente maligno.

En aquel entonces, las principales monedas se regían por el patrón oro, que ligaba el valor de la moneda a una cantidad de oro determinada. La libra esterlina, por ejemplo, equivalía a 113 granos de oro puro, siendo un grano una unidad ideal equivalente al peso de un grano típico extraído del centro de una espiga de trigo. Asimismo, el dólar venía definido por 23,22 granos de oro de características similares. Dado que todas las monedas se fijaban tomando el oro como referencia, el corolario era que todas ellas se fijaban tomando como referencia a las demás. De este modo, la libra equivalía a 113/23,22 granos de oro o a 4,86 dólares. Existía la obligación legal de que el papel moneda pudiese convertirse libremente en su equivalente en oro, y cada uno de los grandes bancos centrales estaba preparado para cambiar su moneda por lingotes de oro.
La mayor parte del oro monetario del mundo, casi dos terceras partes, no estaba en circulación, sino que estaba enterrado profundamente bajo tierra, apilado en forma de lingotes en las cámaras acorazadas de los bancos. En cada país, aunque todos los bancos disponían de algunos lingotes, el grueso del oro de la nación se concentraba en las cámaras acorazadas del banco central.
En su intento por tranquilizar a los inversores preocupados y calmar los mercados agitados, los banqueros centrales están llamados a bregar con algunas de las fuerzas más elementales e impredecibles de la psicología de masas. La habilidad que demuestren a la hora de navegar por aguas desconocidas en medio de estas tormentas será lo que al final cimiente o arruine su reputación.

Schacht en el periodo de indemnizaciones de la gran guerra, al mismo tiempo que adoptó una postura intransigente respecto a las indemnizaciones que Alemania podía pagar, instó al gobierno a que fuera más pragmático, a que entablase negociaciones con los franceses, abandonase la fracasada política de resistencia pasiva en el Rhur y dejase de imprimir dinero.
Si hubiese sido honesto consigo mismo, habría tenido que admitir que tuvo la suerte de no verse involucrado. Durante los últimos tres años, mientras el país se hundía en el caos económico, las indemnizaciones habían sido un problema imposible de solucionar por ningún político o alto funcionario alemán.
El problema del cobro de las indemnizaciones de Alemania se complicó infinitamente al sumársele el de las deudas de guerra que debían pagarse a Estados Unidos. Gran Bretaña había entrado en la guerra como «el banquero mundial», controlando más de 20.000 millones de dólares en inversiones extranjeras. Ningún otro centro financiero —ni siquiera Berlín o París y sin duda tampoco Nueva York— se aproximaba remotamente a la posición de Londres como centro neurálgico de las finanzas internacionales. A través suyo pasaban más de 500 millones de dólares al año, las dos terceras partes del crédito comercial que mantenía la circulación de bienes alrededor del mundo y la mitad de las inversiones más importantes. Francia, por su parte, a pesar de no haber sido nunca una potencia financiera tan dominante tenía su propia cartera internacional de 9.000 millones de dólares, de los cuales la asombrosa cifra de 5.000 millones se había invertido en Rusia.
Para pagar los cuatro largos y destructivos años que acababan de vivir, todos los países de Europa habían intentado obtener de donde fuese todo el crédito posible. El resultado fue un cambio de proporciones sísmicas en el flujo de capital alrededor del mundo. Tanto Gran Bretaña como Francia se vieron obligadas a liquidar buena parte de sus propiedades en el extranjero para pagar las importaciones esenciales de materias primas, y ambas acabaron recurriendo a Estados Unidos para solicitar créditos a gran escala. Al final de la guerra, las potencias aliadas europeas —dieciséis países en total— debían a Estados Unidos alrededor de 12.000 millones de dólares, de los cuales un poco menos de 5.000 millones correspondían a Gran Bretaña y 4.000 millones a Francia. A su vez, a Gran Bretaña, diecisiete países le debían 11.000 millones de dólares, de los cuales Francia le debía 3.000 y Rusia 2.500, esta última deuda incobrable después de la revolución bolchevique.
Después de la guerra existía un consenso general entre los banqueros para que, lo antes posible, el mundo regresase al patrón oro. La creencia casi teológica de que el oro era la base del dinero, estaba tan arraigada en su forma de pensar era una parte tan fundamental de su concepción del mundo, que muy pocos podían plantearse otra forma de organizar el sistema monetario internacional. A la cabeza de ese proyecto se encontraban Montagu Norman y Benjamin Strong.
El principal obstáculo para regresar al imperio del patrón oro eran las montañas de papel moneda emitido durante la guerra por los bancos centrales de las potencias beligerantes. Ése era el caso de Gran Bretaña, por ejemplo. En 1913, la cantidad total de dinero en circulación en el país —monedas de oro y plata, billetes emitidos por el Banco de Inglaterra y, sobre todo, depósitos bancarios— ascendía a 5.000 millones de dólares. Ese suministro de dinero, en todas sus formas, estaba respaldado en conjunto por los 800 millones de dólares en oro del país.
Mientras el sistema monetario de Estados Unidos estaba inundado por este extraordinario superávit, Europa, especialmente Gran Bretaña y Alemania, sufría una escasez crónica. Las tres grandes potencias europeas, que antes de la guerra habían gestionado oro por valor de 3.000 millones de dólares, tenían apenas la mitad de dicha cantidad. Los bancos centrales europeos, ante la exigencia constante de pagar en oro, recurrieron a una combinación de medidas, de las cuales la más importante consistió en retirar de la circulación las monedas de oro. Aquellos talismanes de la prosperidad de la clase media de principios de siglo habían desaparecido gradualmente de los bolsillos de Europa y habían sido sustituidos por manoseados pedazos de papel.

En una ocasión, Keynes comparó el papel desempeñado por el Banco de Inglaterra antes de la guerra con el de un «director de orquesta». A pesar de que el Banco había sido administrado por un grupo de veteranos y prestigiosos aristócratas de la City, el patrón oro se había gestionado bien, en parte debido a que las circunstancias habían sido propicias y en parte porque los directores del Banco, a pesar de ser torpes y carentes de imaginación, se mantuvieron firmes. Después de la guerra, cuando el mundo luchaba por salir del caos económico, con las monedas todavía sumidas en la confusión y con escasez de oro en todas partes excepto Estados Unidos, no era buena señal que el nuevo «director de orquesta», la Reserva Federal, fuese una organización profundamente dividida que no era plenamente consciente del papel que se le había encomendado y que, de no ser por Strong, habría estado en manos de un grupo desorganizado de empresarios de pueblo y políticos de medio pelo con escasos conocimientos sobre economía y sobre el papel de los bancos centrales.
La consecuencia más dañina fue que, en un vano intento de mantener la primacía del Banco de Inglaterra y de la City de Londres, Gran Bretaña se había sometido irremisiblemente a Estados Unidos. En enero de 1925, durante la visita de Norman a Nueva York, Strong le había advertido: «En un país nuevo como el nuestro, con una población entusiasta, enérgica y optimista, donde se estimula la iniciativa y los rendimientos del capital son mucho mayores que en otros países, habrá momentos en que las tendencias especulativas harán necesario que los bancos de la Reserva Federal impongan restricciones aumentando las tasas de descuento, y posiblemente tipos de cambio bastante altos en el mercado. Llegados esos momentos, las consideraciones nacionales probablemente tendrán más peso que la solidaridad con los extranjeros». Norman no podía imaginar lo premonitorias que eran esas palabras y lo cruelmente que le atormentarían un día.

Rothschild era muy conocido en los mejores clubes de París, había sido amigo íntimo de Eduardo VII, y era famoso por su gran filantropía, especialmente generoso con las obras de caridad judías. Para el gran público era conocido sobre todo por sus caballos de carreras; durante la temporada era un fijo en Longchamps. No era un adinerado criador de caballos y dueño de purasangres más, sino un habilidoso jinete que había llegado a representar a Francia en los Juegos Olímpicos de 1900.
En el mundo bancario, el nombre de Rothschild y la inmensa riqueza de la familia evocaban miedo y rencor. Había muchas insinuaciones antisemitas acerca de su influencia política. Exageradamente se decía que, entre 1920 y 1940, «no se formó ningún gabinete sin consultar antes a Édouard de Rothschild». Édouard era un joven de veinticinco años cuando en 1894 estalló el caso Dreyfus. Mientras Dreyfus era destituido públicamente de su cargo, una muchedumbre enfurecida había gritado: «A mort les Juifs!», «¡Muerte a los judíos!». A partir de entonces decidió que los Rothschild debían mantenerse discretos, alejados de la prensa y cuidar su vida privada.
Consciente de que una actuación demasiado precipitada por parte de la Banque de France pondría en peligro la capacidad del Banco para mantener la libra vinculada al oro, trató de tranquilizar a Norman diciéndole que no tenía intención de desestabilizar el patrón oro o debilitar la libra esterlina, declarando melodramáticamente: «No quiero pisotear la libra». Ambas partes afirmaban ajustarse al juego, pero cada una de ellas sostenía firmemente que era la otra la que no cumplía las reglas.
Los británicos no estaban completamente a la defensiva. Señalaban que, mientras Francia disponía de libras por valor de unos 350 millones de dólares, al gobierno británico le correspondían 3.000 millones de dólares en concepto de indemnizaciones de guerra francesas, cuyo pago, en teoría, podía reclamar inmediatamente. La reunión finalizó con una tregua no concluyente. Durante las semanas siguientes, ambas partes dieron marcha atrás sin demasiada convicción, el Banco de Inglaterra permitiendo que los tipos aumentaran moderadamente en Gran Bretaña, y la Banque de France orquestando una caída de sus tipos. Por el momento, se había evitado un abierto conflicto financiero.

A finales de 1926, el cuarteto de banqueros centrales ya había empezado a preocuparse por tres de los factores —la burbuja bursátil de Estados Unidos, los excesivos préstamos extranjeros de Alemania, y un patrón oro cada vez menos funcional— que acabarían conduciendo a la agitación económica al final de la década. Ninguno de ellos, sin embargo, preveía todavía la magnitud de la tormenta que se avecinaba. Hjalmar Schacht estaba encerrado luchando con su propio gobierno, Montagu Norman y Émile Moreau se peleaban entre ellos, y Benjamin Strong estaba, como siempre, batallando en dos frentes, con su salud y con sus colegas del sistema de la Reserva Federal.
El 15 de octubre, tras regresar a Nueva York, Strong se sometió a una operación para detener una hemorragia intestinal. Al día siguiente murió en el hospital a causa de una grave hemorragia secundaria. Tenía tan sólo cincuenta y cinco años.
Para Norman el golpe fue terrible. Le escribió a un amigo: «Me siento desolado y solo a causa de la muerte de Ben». Habían sido amigos apenas siete años. Sin embargo, durante aquel tiempo, su amistad se había convertido en una parte fundamental de sus vidas. Pronto descubriría que la muerte de Strong no sólo le había arrebatado a su mejor amigo, sino también gran parte de su poder.

La burbuja empezó, como todo este tipo de burbujas, con un mercado alcista firmemente arraigado en la realidad económica y presidido por el aumento de los beneficios. Entre 1922 y 1927, los beneficios aumentaron un 75% y el mercado creció de manera proporcional. No todas las acciones subieron. Desde el primer momento, el mercado de la década de los veinte estaba tan bifurcado como la economía subyacente (la «antigua economía», basada en la industria textil, del carbón y ferroviaria, luchaba por mantenerse mientras perdía terreno frente al petróleo y la electricidad, y las nuevas empresas camioneras superaban ya el transporte ferroviario, mientras la «nueva economía» de los automóviles, la radio y los electrodomésticos crecía de manera exponencial). De las aproximadamente 1.000 empresas que formaban parte de la Bolsa de Nueva York, subieron tantas como bajaron. A mediados de 1927, con la facilitación del crédito por parte del Fed tras la reunión de Long Island, aparecieron los primeros signos de la posible influencia de otros factores de índole más psicológica. La dinámica entre los precios de mercado y los beneficios parecía estar cambiando. Durante la segunda mitad del año, a pesar de una disminución de los beneficios, el Dow aumentó, en una subida de alrededor del 30%, de 150 a cerca de 200. Todavía no estaba claro que se tratase de una burbuja, puesto que era posible sostener que la caída de los beneficios era temporal —consecuencia de la moderada recesión asociada al cierre de Ford para actualizar la empresa y pasar del Modelo T al Modelo A—, y que las acciones estaban siendo excepcionalmente clarividentes al prever un nuevo aumento de los beneficios el año siguiente. El comportamiento del mercado seguía siendo bueno, aumentando constantemente con sólo unos pocos tropiezos y sin las imprevisibles maniobras un tanto alocadas que habrían de venir.
En 1929, entre dos y tres millones de hogares, uno de cada diez del país, habían invertido dinero y tenían relación con el mercado. Comerciar con acciones se había convertido, más que en un pasatiempo nacional, en una obsesión nacional. Los profesionales como Jesse Livermore calificaban despectivamente a aquellos inversores como «pececillos». Sin embargo, mientras durase la burbuja, las personas menos informadas serían las que ganasen más dinero. Como publicó el New York Times: «Los veteranos, que normalmente tocaban en el mercado siguiendo una partitura, se han quedado anticuados y se equivocan», mientras que «la nueva hornada de especuladores que tocan totalmente de oído aciertan».
La ciudad más obsesionada era Nueva York, aunque Detroit, cuna de muchos recientes «millonarios del motor», venía justo detrás, seguida de otras dos ciudades ricas, Miami y Palm Beach. El encaprichamiento por el mercado se apoderó de la vida de la ciudad de Nueva York, invadiéndolo todo.

Un antiguo adagio de los corredores de Bolsa dice: «Nadie hace sonar una campana en la cima del mercado».
Lo que no anunció fue que los seis banqueros habían acordado crear un fondo común que sirviese de «colchón» para mantener el poder adquisitivo y sostener los precios de las acciones. A la una y media de la tarde, el presidente de la Bolsa, Richard Whitney, hermano del socio de Morgan George Whitney y él mismo accionista de la compañía, avanzó con paso seguro por el abarrotado vestíbulo de la Bolsa y colocó una orden de compra de 10.000 acciones de U.S. Steel, 205,5 puntos por encima de su última venta. A continuación fue de un puesto a otro, esparciendo órdenes de compra igualmente enormes de acciones de primera línea, por un total de entre 20 y 30 millones de dólares. Entre gritos de júbilo y silbidos, el mercado se recuperó espectacularmente y, al final del día, estaba tan sólo 6 puntos por debajo de lo normal. A pesar de que las acciones se habían visto aliviadas gracias a la operación de rescate, mientras aquella tarde el mercado se iba recuperando, Lamont se enclaustró con los gobernadores del mercado de valores para advertirles de que el apoyo de los banqueros era limitado: «No existe un hombre o un grupo que puedan comprar todas las acciones que el público norteamericano pueda vender».
Fue después de la primavera de 1931, tras su regreso de Estados Unidos, cuando Norman escribió a Moret su tristemente célebre carta, anticipando el hundimiento del «sistema capitalista en todo el mundo civilizado» en el plazo de un año y pidiendo que su predicción «se tuviera en cuenta para referirse a ella en el futuro». Presentía que el suministro de crédito mundial empezaba a agotarse. Sin embargo, ni él ni sus colegas banqueros se habían puesto de acuerdo sobre qué hacer. Norman tenía cada vez menos influencia y no tenía capacidad para actuar. Sin duda, la carta, un triste sustituto de la acción, provocó el encogimiento de hombros de la Banque de France, la cual no hizo caso por considerarla solamente la enésima predicción del viejo Montagu Norman sobre el fin de la civilización occidental.

En la primavera de 1931, Alemania era la potencia mundial más abrumada por un sentimiento de desesperación colectiva y desánimo individual. Las cifras oficiales indicaban que 4,7 millones de personas, cerca del 25% de la población activa, el doble que en Estados Unidos, estaban sin trabajo, sin contar otros dos millones obligados a trabajar a tiempo parcial. Las casas de empeño se multiplicaron, también los astrólogos, numerólogos y demás charlatanes. Incluso antes de que los barrios de barracas fuesen habituales en ciudades de Estados Unidos, las barriadas de chabolas construidas con tiendas de lona y cajas de embalaje habían aparecido en los parques y bosques de Berlín. En una muestra del don de los alemanes para la organización, esos campamentos tuvieron pronto sus propios «alcaldes», «ayuntamientos» y cocinas comunitarias donde las mujeres cocinaban nabos.
Alemania, agobiada por los problemas de la deuda externa y las indemnizaciones, estaba desde mediados de 1929 en un estado permanente de agitación febril.
Un discurso causó indignación en el Reichstag y en el gobierno. Que el ex presidente del Reichsbank declarase públicamente que el país estaba en quiebra —si bien esencialmente era cierto— se veía como un acto de irresponsabilidad y traición vengativas que solamente agravaría el desmoronamiento económico. Que la mayor parte de la deuda externa se hubiese acumulado bajo la mirada de Schacht no hacía más que aumentar la rabia. Hubo incluso llamamientos en el parlamento y en la prensa para que se le procesase por alta traición. Schacht había roto con la izquierda hacía tiempo. Ahora se había alejado del centro democrático. Su único sitio estaba entre los nazis. Y, a pesar de que la lucha contra las indemnizaciones prácticamente había acabado, el último acto de la batalla por el futuro de Alemania todavía tenía que empezar.
Los bancos centrales perdieron enormes sumas de dinero, especialmente los de Suecia, Países Bajos y Bélgica, que habían sido convencidos durante la década de los veinte de disponer de parte de sus reservas en libras esterlinas. El banco central holandés perdió todo su capital. En este caso la amargura fue especialmente profunda porque unos días antes de la devaluación, su gobernador, olvidando que sólo los inocentones preguntan a un banquero central sobre el valor de su moneda y esperan una respuesta honesta, había preguntado si sus depósitos estaban seguros y fue tranquilizado al respecto de manera tajante. Norman estaba tan abochornado por las pérdidas sufridas por sus colegas de los otros bancos centrales que se planteó enviar una carta de dimisión al BIS. Aquél habría sido un gesto extrañamente anacrónico —como el de un hombre arruinado que, avergonzado, presenta la dimisión de su club—, pero le convencieron de que, para la institución, no resultaría práctico trabajar sin la presencia del Banco de Inglaterra en sus reuniones.
Más de medio siglo antes, Karl Marx había predicho que, con el empeoramiento progresivo de los ciclos de expansión y recesión, el capitalismo acabaría destruyéndose. Aquel día, parecía que una tremenda crisis final había quebrado la columna vertebral del sistema.

Cuando llevaba tan sólo un día en el cargo, la primera acción de Roosevelt fue cerrar todos los bancos del país. Invocando una cláusula poco conocida de la Trading with the Enemy Act, diseñada para evitar el envío de oro a las potencias hostiles, impuso el cierre temporal de los bancos hasta el jueves 9 de marzo. Al mismo tiempo, suspendió en Estados Unidos la exportación o la acumulación de oro por parte de particulares.
Para sorpresa de muchos, los norteamericanos se adaptaron bastante bien a vivir sin bancos; la reacción inicial no fue de caos, sino de cooperación. Los tenderos concedían crédito sin restricciones, mientras que médicos, abogados y farmacéuticos continuaban prestando sus servicios a cambio de pagarés personales. La Universidad de Harvard permitía que sus estudiantes comiesen a crédito. En el otro extremo del país, en El Paso, Texas, la First Baptist Church anunció la aceptación de pagarés en la colecta del domingo en lugar de plata.
A pesar de que el New York Fed había perdido gran parte de su influencia y estaba ahora eclipsado por la junta de Washington, George Harrison siguió al pie del cañón durante ocho años más. En 1941 abandonó el cargo para convertirse en director ejecutivo de la New York Life Insurance Company. Durante la Segunda Guerra Mundial, su viejo amigo Henry Stimson, entonces secretario de Defensa, le pidió que fuese su asistente especial en temas relativos al Proyecto Manhattan. Sirvió en el Interim Committee, un grupo secreto de alto nivel creado en 1945 para estudiar los problemas relacionados con la fabricación de la bomba atómica y aconsejar su uso contra Japón.

La clave de la reactivación económica radicaba en librarse del peso muerto del patrón oro. Gran Bretaña lo logró en 1931 y ese mismo año empezó su recuperación. Estados Unidos la siguió en marzo de 1933 y aquél resultó ser el momento que marcó el punto más bajo de su depresión. Francia fue el país que se aferró a su vínculo con el oro durante más tiempo. En 1935, Clément Moret fue destituido del cargo de gobernador de la Banque de France por resistirse a las medidas gubernamentales para utilizar sus reservas de oro para ampliar el crédito. No fue hasta el año siguiente cuando Francia abandonó finalmente el patrón oro. Así pues, fue la última de las economías principales en salir de la depresión.
La excepción a esta pauta fue Alemania. Después de la crisis del verano de 1931, no cumplió con los pagos de sus indemnizaciones e introdujo controles en el cambio. Sin embargo, no abandonó el patrón oro de manera oficial. Obsesionada todavía por un arcaico miedo a la inflación, una rémora de 1923, y a pesar de no disponer de reservas de oro, Alemania decidió actuar como si continuase en el sistema del patrón oro, aferrándose a una especie de patrón fantasma, renunciando con ello a los beneficios de una moneda barata. Cuando Gran Bretaña devaluó la libra en septiembre, el comercio exterior de Alemania se desplomó por completo.
Los acuerdos monetarios internacionales conocidos como el Sistema de Bretton Woods, dio frutos durante treinta años. Sentó las bases de la reconstrucción de Europa y Japón después de la guerra, permitió que la economía mundial prosperase durante gran parte de las décadas de los cincuenta y sesenta sin sufrir ninguna de las crisis financieras que tan presentes habían estado a lo largo de su historia, y creó el marco para uno de los períodos más largos de crecimiento económico mundial jamás vistos.

En primer lugar, es importante recordar la magnitud de la debacle económica que tuvo lugar entre 1929 y 1933. Durante un período de tres años, el PIB real de las principales economías cayó por encima del 25%, una cuarta parte de la población masculina adulta perdió su empleo, los precios de los artículos básicos se redujeron a la mitad, los precios de consumo bajaron un 30% y los salarios se redujeron una tercera parte. En Estados Unidos, el crédito bancario se contrajo un 40% y, en muchos países, todo el sistema bancario se desplomó. Casi todos los deudores soberanos entre los países en vías de desarrollo y en Europa Central y del Este incurrieron en impago, incluida Alemania, la tercera mayor economía mundial. El desplome económico trajo consigo privaciones en todos los rincones del globo, desde las praderas de Canadá hasta las fecundas ciudades de Asia, desde el corazón industrial de América hasta el pueblo más pequeño de India. Desde entonces, ninguna otra crisis económica en tiempo de paz se ha acercado siquiera en cuanto a profundidad y amplitud a aquel cataclismo.
En parte, la razón del alcance del desplome económico mundial entre 1929 y 1933 fue que no se trató de una única crisis, sino, como digo, de una serie de crisis que rebotaron de un lado a otro del Atlántico, cada una de las cuales se alimentaba de las anteriores, empezando por la contracción de la economía alemana que se inició en 1928, el Gran Crac de Wall Street de 1929, la cadena de pánicos bancarios sufridos por Estados Unidos a partir de finales de 1930 y la desintegración de las finanzas europeas en el verano de 1931. Cada uno de estos episodios tiene analogías con una crisis contemporánea.
El Gran Crac, tiene un paralelismo actual muy evidente en la caída del mercado de valores de 2000. Ambas situaciones fueron consecuencia de una enloquecida burbuja en la cual las acciones perdieron por completo el contacto con la realidad económica, sobrevalorándose de manera exagerada, según la mayoría de indicadores entre un 30 y un 40%. En ambos casos, tras la liquidación se hizo evidente que gran parte de la subida había sido provocada por una camarilla de pícaros financieros de Wall Street y empresarios con información privilegiada. Las dos situaciones tuvieron como consecuencia pérdidas de riqueza parecidas en términos del PIB —aproximadamente un 40% el primer año— y trajeron consigo una fuerte disminución de las inversiones. La reacción de las autoridades no fue muy diferente; el primer año después del crac de 1929, los tipos de interés de Estados Unidos bajaron del 6 al 2%, mientras que en 2000 se redujeron del 6,5% al 2%.
La serie de pánicos bancarios que tuvo lugar entre 1931 y 1933 y se inició con la quiebra del Banco de Estados Unidos presenta muchas de las características de la actual crisis financiera que empezó en el verano de 2007.
Culpables fueron los principales banqueros centrales de la época, en concreto los cuatro personajes principales de este libro: Montagu Norman, Benjamin Strong, Hjalmar Schacht y Émile Moreau. A pesar de que todos ellos, especialmente Schacht y Norman, pasaron gran parte de la década luchando por mitigar algunos de los peores errores políticos que entrañaban las indemnizaciones y las deudas de guerra, fueron más responsables que nadie del segundo error fundamental de la política económica de los años veinte: la decisión de que el mundo regresase al patrón oro.
El suministro de oro no se había mantenido a la altura de los precios y después de la guerra su distribución era terriblemente asimétrica, concentrándose en gran parte en Estados Unidos. El resultado fue un patrón oro ineficaz, incapaz de funcionar ágil y automáticamente como antes de la guerra. El problema de las inadecuadas reservas de oro se vio agravado cuando Europa regresó al oro con unos tipos de cambio claramente desproporcionados, lo cual provocó presiones constantes al Banco de Inglaterra, eje principal del sistema financiero mundial, y pequeñas desavenencias entre Gran Bretaña y Francia que socavaron la cooperación internacional.
Ciertamente, el cuarteto de banqueros centrales logró que la economía mundial siguiera funcionando, pero sólo manteniendo bajos los tipos de interés de Estados Unidos y manteniendo a flote a Alemania con dinero prestado. Se trataba de un sistema condenado a acabar estrellándose. De hecho, sentó las bases de su propia destrucción.
Después de 1929, la responsabilidad de los asuntos monetarios mundiales recayó en manos de un grupo de hombres que no entendían nada, cuyas ideas económicas eran, en el mejor de los casos, obsoletas, y en el peor, completamente equivocadas. Strong murió en 1928. Su sucesor, George Harrison, hizo todo lo posible por mantenerse a su altura, pero no tenía la personalidad ni la talla para asumir el cargo. El mando del Fed pasó a manos de un grupo de contemporizadores inexpertos y desinformados que creían que la economía volvería automáticamente a enderezarse y que no se podía hacer nada para contrarrestar las fuerzas deflacionarias salvo esperar a que cesasen. No lograron cumplir ni siquiera con la responsabilidad más básica de un banquero central: actuar como suministrador de crédito en última instancia y respaldar al sistema bancario en momentos de pánico.
Tanto Norman como Schacht habían entendido que un sistema financiero en caída libre requiere la intervención activa del banco central.
El único banquero central fuera del Fed con oro suficiente para actuar de manera independiente era Moreau en la Banque de France. Sin embargo, tras haber caído inesperadamente en la posición de dominio financiero, parecía más decidido a emplear la nueva fuerza de Francia con fines políticos que económicos. Así, lo que empezaron siendo recesiones moderadas y correctivas en Estados Unidos y Alemania se convirtieron en una catástrofe mundial a causa de la locura total y la estrechez de miras.
La Gran Depresión fue provocada por una ausencia de capacidad decisoria, por una falta de comprensión del funcionamiento de la economía. A lo largo del camino que condujo a la Gran Depresión y durante el tiempo que ésta se prolongó, nadie luchó con más empeño que Maynard Keynes por entender las fuerzas en juego. Creía que si podíamos acabar con el pensamiento «embrollado» —una de sus expresiones favoritas en materia económica—, la sociedad quizás lograra colocar la gestión de su bienestar material en segundo plano para dedicarse a lo que consideraba los temas centrales de la existencia, los «problemas de la vida y de las relaciones humanas, de la creación, del comportamiento y de la religión».

A magnificent book that was awarded the Pulitzer in 2010.
Economics is a tough subject to render palatable and creating an interesting and informative economic history is a more daunting effort still. Liaquat Ahamed has succeeded admirably on both counts. “Lords of Finance” (LoF) is a genuinely fascinating, detailed and compelling history of the economic foundations of 21st Century international banking and its 4 primary actors: Norman (Bank of England), Strong (US), Moreau (France) and Schacht (Germany).
The 4 LoF were frankly bizarre characters and by relating their biographies and recapping both the domestic and international scenes, Ahamed nicely sets the stage for the far-reaching financial decisions they made, some of which resulted in the economic turmoil that eventually lead from the First World War to the Great Depression to the Second World War. The eventual “rationalization” of international finance, undertaken in light of the debacles of the late 19th and early-through-middle 20th centuries have, evidently, failed to avert another catastrophe.
If one is searching for the “hero” of the tale, that role has been given to three men: First is John Maynard Keynes. From Ahamed’s perspective, Keynes appeared to be almost invariably right in his analysis over the years of turmoil, although his prescriptions (and proscriptions) were rarely accepted (than as now). He characterized the Depression era as “The Dark Ages”. Second is FDR. Roosevelt is credited with taking the bold steps required to reverse the Depression beginning in March, 1933 (abandoning the gold standard through a “small” amendment to the AAA that allowed the president to devalue US currency, thereby driving up prices and lowering the cost of borrowing). Third is the lesser-known Eugene Meyer who, at one time, was in charge of both the Fed and the Reconstruction Finance Corporation. His 1932 efforts to convince Congress to allow government securities to serve as eligible assets to back currency permitted the Fed to “…embark on a massive program of open market operations, injecting a total of $1 billion of cash into banks”. These were bold moves by bold men, often acting against conventional wisdom. They are contrasted starkly by the author with the many bad decisions and indecisive maneuvers undertaken by the economic “establishment”.
I suspect that many readers are drawn to this book not in search of an economic history, but rather in quest of parallels to the “Less Great Depression” which began with the collapse of Lehman and Bear Stearns in 2007-2008. You’ll find those nicely catalogued in the epilogue. The bulk of the text was, however, written well before the recent financial upheaval. The author’s introduction was written in October, 2008, during which time he notes, “…the world is in the middle of one such panic-the most severe for seventy-five years, since the bank runs of 1931-1933 that feature so prominently in the last few chapters of this book. The credit markets are frozen, financial institutions are hoarding cash, banks are going under or being taken over by the week, stock markets are crumbling.” While historical analogy is a crude instrument in the hands of moral certainty, especially when applied retrospectively, one cannot help but regard the current situation through the lens of past mistakes. Ahamed’s book is a brilliant, understated, elegant recounting of events, adroitly interlaced with analysis that is always pithy and never pedantic.
The author notes that then as now, a search for the “villains” was undertaken. In March, 1933 the US Senate Banking and Currency Commission recruited New York Assistant DA Ferdinand Pecora as Chief Council investigating the cause of the 1929 crash. The Pecora investigation resulted in reforms and, as Ahamed notes, “The public was soon rivieted by the tales of financial skullduggery in high places.” I should state that, although not mentioned by Ahamed for obvious reasons, lessons were learned by modern economists, including as prominent examples, Ben Bernanke, Joseph Stiglitz and Paul Krugman. Unfortunately, these lessons have also been forgotten by many leaders over many years many times, right through the present.

As I understood the text, the most egregious blunders leading to the Great Depression were:
1) fantastic speculative “bubbles” (e.g., the US stock market, Florida real estate),
2) adherence to the gold standard,
3) unsound financial speculation by several large banks,
4) WW-I reparations (and, most significantly, the War itself),
5) lack of a coherent national (and international) financial policy,
6) the actions of the 4 LoF, themselves

Of course, the bankers and economists of the era were no more or less smart (or dumb) than their present day counterparts and they recognized these issues and more. However, dealing with the matter in a rational manner sometimes eluded them, this for a variety of reasons. A few salient events which Ahamed indicates further aggravated matters are worth noting. For example, in mid-1927, the US Federal Reserve cut interest rates (by only 0.5%, which was then reversed within 6 months). Ahamed believes that, “The Fed’s move was the spark that lit the forest fire (of stock market speculation).” The author also notes that rising interest rates in the US “…functioned as a magnet, drawing money from all corners of the globe, evey country in Europe, except France, struggled to prevent its gold from escaping across the Atlantic…With the steady erosion in commodity prices, the effect of the rate hikes was to raise the real cost of money in many places to over 10%, bringing with it the first signs of worldwide economic slowdown…The US stock market meanwhile refused to pay attention to either the rising cost of money around the world or the first signs of slowdown abroad.”
In 2011, the economy remains in precarious condition, domestically and worldwide. Voltaire has been credited with the acerbic observation that, “History never repeats itself; men always do.” That pithy axiom seems to hold true today and the consequences may still prove economically cataclysmic. For instance, emerging from some quarters are calls to “re-establish the gold standard”, “abolish the Fed”, “curtail government spending”, “no more bail-outs”, “cut taxes on the wealthy (presumed “job creators”)”, etc, etc. The errant stupidity of these cure-all nostrums (falling under the general catchphrase of “fiscal conservatism”) could not be better illustrated than the recounting given in LoF. These mistaken notions have been further reinforced by the hallowed “myth of the market”, reinforced by legislative blocking of prudent regulatory controls, possibly beginning with the 1999 repeal of Glass-Steagal). In some circles, these shibboleths have achieved the near-religious status accorded gold in the not too distant past. Ahamed offers the following terse summary: “…while most of the time the economy works very well left in the care of the invisible hand, during panics, that hand seems to lose its grip…To reestablish sanity and restore some sort of equilibrium in these circumstances required a very visible head to guide the invisible hand.” Let’s hope the next heads perform better than those of the 4 Lords.

Each in its own way clarifies the national spirit of its time. Montagu Norman, with his quixotic confidence in his imperfect intuition, embodied a Great Britain anchored in the past, without yet accepting its diminishing world prestige. Émile Moreau, isolated and spiteful, perfectly reflected a France turned towards itself to lick its terrible wounds of war. Benjamin Strong, the man of action, represented a new generation of Americans, actively dedicated to providing their financial muscle to sustain world affairs. Only Hjalmar Schacht, arrogant and ill-humored, seemed out of step with the weak and defeated Germany in the name of which he spoke, although perhaps he did nothing more than express the true hidden spirit of the nation.
There is something very moving in the contrast between the power exercised one day by these four men and their almost total disappearance from the pages of history. These four names, once well known, which the newspapers called “the most exclusive club in the world,” were buried under the rubble of time and currently mean nothing to the majority.
On the one hand there were the large Anglo-Saxon banks: J. P. Morgan, Brown Brothers and Barings; and on the other, the Jewish firms: the four branches of Rotschild, Lazard, the German Jewish banking companies Warsburg and Kuhn Loeb, and dissidents such as Sir Ernest Cassel. Although white Protestant Anglo-Saxons were, like many people today, unofficially anti-Semitic, the two groups treated each other with prudent respect. However, they were all snobs who looked with contempt on the invaders. They formed a society that could be self-centered and self-satisfied, indifferent to the problems of unemployment and poverty. Only in Germany – and this is a part of this story – this background of prejudice ended up being really evil.

At that time, the main currencies were governed by the gold standard, which linked the value of the currency to a certain amount of gold. The pound sterling, for example, was equivalent to 113 grains of pure gold, with one grain being an ideal unit equivalent to the weight of a typical grain extracted from the center of an ear of wheat. Likewise, the dollar was defined by 23.22 gold grains of similar characteristics. Since all the coins were fixed taking the gold as reference, the corollary was that all of them were fixed taking as reference to the others. Thus, the pound equaled 113 / 23.22 gold grains or 4.86 dollars. There was a legal obligation that paper money could be freely converted into its gold equivalent, and each of the major central banks was prepared to exchange its currency for gold bullion.
Most of the world’s monetary gold, almost two thirds, was not in circulation, but was buried deep underground, stacked in the form of ingots in the vaults of banks. In each country, although all the banks had some bullion, the bulk of the nation’s gold was concentrated in the vaults of the central bank.
In their attempt to reassure concerned investors and calm agitated markets, central bankers are called upon to deal with some of the most elementary and unpredictable forces of mass psychology. The ability to demonstrate when navigating unknown waters in the midst of these storms will ultimately cement or ruin your reputation.

Schacht in the period of compensation of the great war, at the same time that he adopted an uncompromising position regarding the indemnities that Germany could pay, urged the government to be more pragmatic, to enter into negotiations with the French, to abandon the failed policy of Passive resistance in the Rhur and stop printing money.
If he had been honest with himself, he would have had to admit that he was lucky not to be involved. For the last three years, while the country was plunging into economic chaos, compensation had been an impossible problem for any politician or senior German official.
The problem of collecting compensation from Germany was infinitely complicated by the addition of war debts owed to the United States. Britain had entered the war as “the world banker”, controlling more than 20,000 million dollars in foreign investments. No other financial center-not even Berlin or Paris and certainly not New York-was remotely close to the position of London as the nerve center of international finance. Through him they spent more than 500 million dollars a year, two thirds of the commercial credit that maintained the circulation of goods around the world and half of the most important investments. France, on the other hand, despite never having been such a dominant financial power, had its own international portfolio of 9,000 million dollars, of which a staggering 5,000 million had been invested in Russia.
In order to pay for the four long and destructive years that they had just lived, all the countries of Europe had tried to obtain from wherever possible all possible credit. The result was a change in seismic proportions in the flow of capital around the world. Both Britain and France were forced to liquidate much of their property abroad to pay for essential imports of raw materials, and both ended up turning to the United States to apply for large-scale credits. At the end of the war, the European allied powers – sixteen countries in total – owed to the United States around 12,000 million dollars, of which slightly less than 5,000 million corresponded to Great Britain and 4,000 million to France. In turn, to Great Britain, seventeen countries owed him 11,000 million dollars, of which France owed him 3,000 and Russia 2,500, this last debt uncollectable after the Bolshevik revolution.
After the war there was a general consensus among the bankers that, as soon as possible, the world would return to the gold standard. The almost theological belief that gold was the basis of money, so rooted in their thinking was such a fundamental part of their conception of the world, that very few could consider another way of organizing the international monetary system. At the head of that project were Montagu Norman and Benjamin Strong.
The main obstacle to return to the empire of the gold standard were the mountains of paper money issued during the war by the central banks of the belligerent powers. That was the case in Britain, for example. In 1913, the total amount of money in circulation in the country – gold and silver coins, banknotes issued by the Bank of England and, above all, bank deposits – amounted to 5,000 million dollars. That supply of money, in all its forms, was jointly supported by the 800 million dollars of gold in the country.
While the monetary system of the United States was flooded by this extraordinary surplus, Europe, especially Great Britain and Germany, suffered a chronic shortage. The three great European powers, which before the war had managed gold worth 3,000 million dollars, had barely half that amount. European central banks, faced with the constant demand to pay in gold, resorted to a combination of measures, the most important of which consisted of removing gold coins from circulation. Those talismans of the prosperity of the middle class of the turn of the century had gradually disappeared from the pockets of Europe and had been replaced by papery pieces of paper.

On one occasion, Keynes compared the role played by the Bank of England before the war with that of an “orchestra conductor”. Although the Bank had been administered by a group of veterans and prestigious aristocrats of the City, the gold standard had been well managed, partly because the circumstances had been propitious and partly because the Bank’s directors, despite being clumsy and lacking in imagination, they remained firm. After the war, when the world was struggling to get out of the economic chaos, with the coins still mired in confusion and with a shortage of gold everywhere except the United States, it was not a good sign that the new “conductor”, the Reserve Federal, it was a deeply divided organization that was not fully aware of the role entrusted to it and that, had it not been for Strong, it would have been in the hands of a disorganized group of small-town businessmen and politicians with little knowledge of economics. and about the role of central banks.
The most damaging consequence was that, in a vain attempt to maintain the primacy of the Bank of England and the City of London, Britain had irrevocably submitted to the United States. In January 1925, during Norman’s visit to New York, Strong had warned him: “In a new country like ours, with an enthusiastic, energetic and optimistic population, where initiative is stimulated and capital returns are much greater that in other countries, there will be times when speculative trends will make it necessary for the Federal Reserve banks to impose restrictions by increasing the discount rates, and possibly quite high exchange rates in the market. At those moments, national considerations will probably have more weight than solidarity with foreigners. ” Norman could not imagine how premonitory those words were and how cruelly they would torment him one day.

Rothschild was well known in the best clubs in Paris, had been a close friend of Edward VII, and was famous for his great philanthropy, especially generous with Jewish charities. For the general public he was known above all for his racing horses; during the season he was a fixture at Longchamps. He was not a wealthy horse breeder and owner of purebloods, but a skilled rider who had come to represent France at the 1900 Olympics.
In the banking world, the name of Rothschild and the immense wealth of the family evoked fear and resentment. There were many anti-Semitic insinuations about his political influence. It was exaggeratedly said that, between 1920 and 1940, “no cabinet was formed without first consulting Édouard de Rothschild.” Édouard was a twenty-five year old when in 1894 the Dreyfus case broke out. While Dreyfus was publicly dismissed from office, an enraged mob had shouted: “A mort les Juifs!”, “Death to the Jews!” From then on he decided that the Rothschilds should remain discreet, away from the press and take care of their private lives.
Aware that a too hasty action on the part of the Banque de France would jeopardize the Bank’s ability to keep the pound linked to gold, he tried to reassure Norman by telling him that he had no intention of destabilizing the gold standard or weakening the pound sterling, declaring melodramatically: “I do not want to trample on the pound.” Both parties claimed to adjust to the game, but each of them firmly maintained that it was the other that did not follow the rules.
The British were not completely defensive. They pointed out that, while France had about 350 million pounds worth of money, the British government had 3 billion dollars in respect of French war indemnities, whose payment, in theory, could be claimed immediately. The meeting ended with an inconclusive truce. During the following weeks, both sides backed off without much conviction, the Bank of England allowing the rates to rise moderately in Great Britain, and the Banque de France orchestrating a fall in their rates. For the time being, an open financial conflict had been avoided.

By the end of 1926, the quartet of central bankers had already begun to worry about three of the factors – the US stock market bubble, Germany’s excessive foreign loans, and a less and less functional gold standard – that would eventually lead to turmoil. economic at the end of the decade. None of them, however, yet foresee the magnitude of the approaching storm. Hjalmar Schacht was locked up fighting with his own government, Montagu Norman and Émile Moreau were fighting each other, and Benjamin Strong was, as always, battling on two fronts, with his health and with his colleagues in the Federal Reserve system.
On October 15, after returning to New York, Strong underwent an operation to stop a bowel hemorrhage. The next day he died in the hospital because of a serious secondary hemorrhage. He was only fifty-five years old.
For Norman the blow was terrible. He wrote to a friend: “I feel desolate and only because of Ben’s death.” They had been friends just seven years. However, during that time, their friendship had become a fundamental part of their lives. Soon he would discover that Strong’s death had not only taken away his best friend, but also much of his power.

The bubble started, like all this type of bubbles, with a bull market firmly rooted in the economic reality and presided by the increase in profits. Between 1922 and 1927, profits increased 75% and the market grew proportionally. Not all the shares went up. From the first moment, the market of the 1920s was as bifurcated as the underlying economy (the “old economy”, based on the textile, coal and rail industries, was struggling to maintain itself while losing ground to oil and electricity , and the new trucking companies already exceeded rail transport, while the “new economy” of automobiles, radio and household appliances grew exponentially). Of the approximately 1,000 companies that were part of the New York Stock Exchange, there were as many as went down. In mid-1927, with the facilitation of credit by the Fed after the Long Island meeting, the first signs of the possible influence of other factors of a more psychological nature appeared. The dynamics between market prices and profits seemed to be changing. During the second half of the year, despite a decline in profits, the Dow rose, by a rise of around 30%, from 150 to nearly 200. It was still not clear that it was a bubble, since it was It could be argued that the fall in profits was temporary – a consequence of the moderate recession associated with the closure of Ford to update the company and move from Model T to Model A – and that the actions were being exceptionally clear-sighted, foreseeing a further increase in benefits the following year. The behavior of the market was still good, increasing steadily with only a few setbacks and without the unpredictable maneuvers somewhat crazy that would come.
In 1929, between two and three million households, one in ten of the country, had invested money and had a relationship with the market. Trading with stocks had become, rather than a national pastime, a national obsession. Professionals like Jesse Livermore disparagingly labeled investors as “little fish”. However, as long as the bubble lasted, less informed people would earn more money. As the New York Times published: “The veterans, who usually played in the market following a score, have become outdated and wrong,” while “the new batch of speculators who play entirely by ear are right”.
The most obsessed city was New York, although Detroit, the cradle of many recent “millionaires of the engine”, was just behind, followed by two other rich cities, Miami and Palm Beach. The infatuation with the market took over the life of the city of New York, invading everything.

An old adage of stock brokers says: “Nobody rings a bell at the top of the market.”
What he did not announce was that the six bankers had agreed to create a common fund to serve as a “cushion” to maintain purchasing power and sustain the prices of the shares. At half past one in the afternoon, the chairman of the Stock Exchange, Richard Whitney, brother of Morgan partner George Whitney and himself a shareholder of the company, made steady progress through the crowded lobby of the Exchange and placed a purchase order of 10,000 US shares Steel, 205.5 points above its last sale. Then he went from one job to another, spreading equally huge purchase orders of first line actions, for a total of between 20 and 30 million dollars. Between shouts of jubilation and whistles, the market recovered spectacularly and, at the end of the day, was only 6 points below normal. Although the shares had been relieved thanks to the rescue operation, while the market was recovering that afternoon, Lamont became enclaved with the governors of the stock market to warn them that the bankers’ support was limited: “No There is a man or a group that can buy all the shares that the American public can sell. ”
It was after the spring of 1931, after his return from the United States, when Norman wrote Moret his infamous letter, anticipating the collapse of the “capitalist system throughout the civilized world” within a year and asking his prediction ” was taken into account to refer to it in the future ». He sensed that the supply of world credit was beginning to run out. However, neither he nor his fellow bankers had agreed on what to do. Norman had less and less influence and had no capacity to act. Undoubtedly, the letter, a sad substitute for the action, caused the shrinking shoulders of the Banque de France, which ignored it as only the umpteenth prediction of the old Montagu Norman about the end of Western civilization.

In the spring of 1931, Germany was the world power most overwhelmed by a feeling of collective desperation and individual discouragement. Official figures indicated that 4.7 million people, about 25% of the workforce, twice as many as in the United States, were out of work, not counting another two million forced to work part-time. The pawnshops multiplied, also the astrologers, numerologists and other charlatans. Even before barracks quarters were common in US cities, shantytowns built with canvas tents and packing boxes had appeared in the parks and forests of Berlin. In a sample of the Germans’ gift to the organization, these camps soon had their own “mayors,” “town halls,” and communal kitchens where women cooked turnips.
Germany, overwhelmed by the problems of external debt and compensation, was since mid-1929 in a permanent state of feverish agitation.
A speech caused outrage in the Reichstag and the government. That the former president of the Reichsbank publicly declared that the country was bankrupt – although it was essentially true – was seen as an act of vengeful irresponsibility and betrayal that would only aggravate the economic collapse. That most of the external debt had been accumulated under the eyes of Schacht did nothing but increase the anger. There were even appeals in parliament and in the press to be prosecuted for high treason. Schacht had broken with the left long ago. Now he had moved away from the democratic center. His only place was among the Nazis. And, even though the fight against compensation was almost over, the last act of the battle for Germany’s future had yet to begin.
The central banks lost enormous sums of money, especially those of Sweden, the Netherlands and Belgium, which had been convinced during the 1920s to dispose of part of their reserves in sterling. The Dutch central bank lost all its capital. In this case the bitterness was especially profound because a few days before the devaluation, his governor, forgetting that only the innocents ask a central banker about the value of their currency and expect an honest answer, had asked if their deposits were safe and was reassured about it bluntly. Norman was so embarrassed by the losses suffered by his colleagues from the other central banks that he planned to send a letter of resignation to the BIS. That would have been a strangely anachronistic gesture – like that of a bankrupt man who, embarrassed, presented the resignation of his club – but was convinced that, for the institution, it would not be practical to work without the presence of the Bank of England in its meetings. .
More than half a century before, Karl Marx had predicted that, with the progressive worsening of the cycles of expansion and recession, capitalism would end up destroying itself. That day, it seemed that a tremendous final crisis had broken the backbone of the system.

When he was only one day in office, Roosevelt’s first action was to close all the banks in the country. Invoking a little-known clause of the Trading with the Enemy Act, designed to avoid sending gold to hostile powers, imposed the temporary closure of banks until Thursday, March 9. At the same time, it suspended the export or accumulation of gold by individuals in the United States.
To the surprise of many, Americans adapted well enough to live without banks; The initial reaction was not of chaos, but of cooperation. The shopkeepers granted credit without restrictions, while doctors, lawyers and pharmacists continued to provide their services in exchange for personal promissory notes. Harvard University allowed its students to eat on credit. At the other end of the country, in El Paso, Texas, First Baptist Church announced the acceptance of promissory notes in the Sunday collection instead of silver.
Although the New York Fed had lost much of its influence and was now eclipsed by the Washington board, George Harrison remained at the bottom of the canyon for eight more years. In 1941 he left office to become executive director of the New York Life Insurance Company. During World War II, his old friend Henry Stimson, then Secretary of Defense, asked him to be his special assistant on issues related to the Manhattan Project. He served on the Interim Committee, a high-level secret group created in 1945 to study the problems related to the manufacture of the atomic bomb and advise its use against Japan.

The key to economic reactivation lay in getting rid of the dead weight of the gold standard. Great Britain achieved it in 1931 and that same year began its recovery. The United States followed in March of 1933 and that turned out to be the moment that marked the lowest point of his depression. France was the country that clung to its bond with gold for longer. In 1935, Clément Moret was dismissed from the position of governor of the Banque de France for resisting government measures to use his gold reserves to expand credit. It was not until the following year when France finally abandoned the gold standard. So, it was the last of the major economies to emerge from the depression.
The exception to this pattern was Germany. After the crisis of the summer of 1931, he did not comply with the payments of his compensations and introduced controls in the change. However, he did not abandon the gold standard officially. Obsessed still by an archaic fear of inflation, a remnant of 1923, and despite not having gold reserves, Germany decided to act as if it continued in the gold standard system, clinging to a kind of phantom pattern, thereby giving up The benefits of a cheap currency. When Britain devalued the pound in September, Germany’s foreign trade plummeted completely.
The international monetary agreements known as the Bretton Woods System, bore fruit for thirty years. It laid the foundations for the reconstruction of Europe and Japan after the war, allowed the world economy to prosper for much of the decades of the fifties and sixties without suffering any of the financial crises that had been so present throughout its history , and created the framework for one of the longest periods of global economic growth ever seen.

First, it is important to remember the magnitude of the economic debacle that took place between 1929 and 1933. Over a period of three years, the real GDP of the major economies fell above 25%, a quarter of the adult male population he lost his job, the prices of basic articles were cut in half, consumer prices fell by 30% and wages were reduced by one third. In the United States, bank credit contracted by 40% and, in many countries, the entire banking system collapsed. Almost all sovereign debtors between developing countries and Central and Eastern Europe incurred default, including Germany, the third largest global economy. The economic collapse brought with it deprivations in all corners of the globe, from the meadows of Canada to the fertile cities of Asia, from the industrial heart of America to the smallest town in India. Since then, no other economic crisis in peacetime has even come close in depth and breadth to that cataclysm.
In part, the reason for the extent of the global economic collapse between 1929 and 1933 was that it was not a single crisis, but, as I say, a series of crises that bounced back and forth across the Atlantic, each of which It fed off the previous ones, starting with the contraction of the German economy that began in 1928, the Great Wall Street Crash of 1929, the chain of banking panics suffered by the United States since the late 1930s and the disintegration of finance. Europeans in the summer of 1931. Each of these episodes has analogies with a contemporary crisis.
The Great Crac, has a current parallelism very evident in the fall of the stock market of 2000. Both situations were the result of a crazed bubble in which the shares completely lost contact with the economic reality, overestimated in an exaggerated way, according to the most indicators between 30 and 40%. In both cases, after the liquidation it became clear that much of the rise had been caused by a clique of Wall Street financial rogues and insider entrepreneurs. The two situations resulted in similar losses of wealth in terms of GDP – approximately 40% in the first year – and brought about a strong reduction in investments. The reaction of the authorities was not very different; In the first year after the crash of 1929, US interest rates fell from 6 to 2%, while in 2000 they dropped from 6.5% to 2%.
The series of banking panics that took place between 1931 and 1933 and began with the bankruptcy of the Bank of the United States presents many of the characteristics of the current financial crisis that began in the summer of 2007.
Guilty were the main central bankers of the time, specifically the four main characters of this book: Montagu Norman, Benjamin Strong, Hjalmar Schacht and Émile Moreau. Although all of them, especially Schacht and Norman, spent much of the decade struggling to mitigate some of the worst political errors involved in compensation and war debts, they were more responsible than anyone else for the second fundamental error of economic policy. of the twenties: the decision that the world return to the gold standard.
The supply of gold had not kept up with the prices and after the war its distribution was terribly asymmetric, concentrating largely in the United States. The result was an ineffective gold standard, unable to function agile and automatically as before the war. The problem of inadequate gold reserves was aggravated when Europe returned to gold with clearly disproportionate exchange rates, which caused constant pressure on the Bank of England, the main axis of the world financial system, and small disagreements between Great Britain and France. they undermined international cooperation.
Certainly, the quartet of central bankers managed to keep the world economy going, but only by keeping US interest rates low and keeping Germany afloat with borrowed money. It was a system condemned to end up crashing. In fact, he laid the foundations of his own destruction.
After 1929, responsibility for world monetary affairs fell to a group of men who understood nothing, whose economic ideas were, at best, obsolete, and at worst, completely wrong. Strong died in 1928. His successor, George Harrison, did everything he could to keep up, but he did not have the personality or size to take on the job. The command of the Fed passed into the hands of a group of inexperienced and uninformed commentators who believed that the economy would automatically straighten up and that nothing could be done to counteract the deflationary forces except wait for them to cease. They failed to meet even the most basic responsibility of a central banker: act as a credit provider in the last resort and support the banking system in times of panic.
Both Norman and Schacht had understood that a financial system in free fall requires the active intervention of the central bank.
The only central banker outside the Fed with enough gold to act independently was Moreau at the Banque de France. However, having unexpectedly fallen into the position of financial dominance, he seemed more determined to use France’s new force for political than for economic purposes. Thus, what began as moderate and corrective recessions in the United States and Germany became a global catastrophe because of total insanity and narrow-mindedness.
The Great Depression was caused by an absence of decision-making capacity, due to a lack of understanding of how the economy works. Along the road that led to the Great Depression and during the time it lasted, no one fought with more effort than Maynard Keynes to understand the forces at play. He believed that if we could put an end to “muddled” thinking -one of his favorite expressions in economic matters-, society might manage to place the management of his material welfare in the background to devote himself to what he considered to be the central themes of existence. “Problems of life and human relationships, of creation, of behavior and of religion”.

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